Economie

1. INIŢIEREA TRANZACŢIEI

 

 

         Iniţierea tranzacţiei bursiere vizează stabilirea relaţiei contractuale dintre client şi broker, satisfacerea cerinţelor impuse de regulamentul bursei pentru acceptarea ordinului de tranzacţionare al clientului, plasarea şi executarea acestuia. Etapele acestui demers sunt următoarele:

1. Alegerea brokerului
2. Încheierea contractului de brokeraj
3. Deschiderea de cont şi alimentarea acestuia
4. Plasarea ordinului de tranzacţionare
5. Executarea ordinului in piaţă

         Să detaliem în continuare conţinutul acestor paşi şi  metodologia de lucru pe piaţa românească.

1. Alegerea brokerului

         Clientul care doreşte să tranzacţioneze contracte futures pe mărfuri trebuie să ia o primă decizie crucială: alegerea unui broker. În trecut, dacă ne referim la piaţa americană spre exemplu, alegerea unui broker era mai uşoară decât în prezent.

         Înainte de anii 60 nu existau multe firme de broker dintre care să alegi şi toate păreau să ofere aproape aceleaşi servicii

         Apoi, în timpul anilor 60, firmele de brokeraj tindeau deja să se specializeze. De exemplu, unele dintre ele erau considerate specializate în pieţele metalelor, în timp ce altele se descurcau mai bine în domeniul fructelor tropicale. Clienţii se aşteptau ca brokerii lor să deţină informaţii interne de pe piaţa produsului care îi interesa şi de aceea aveau mare încredere în sfatul lor. De fapt, majoritatea investitorilor care speculau pe bursele de mărfuri în acei ani o făceau pe baza recomandărilor brokerilor, crezând că un broker bun este cheia realizării de profituri pe aceste pieţe

         Însă, în anii 70 au apărut două noi evenimente care au modificat semnificativ relaţia broker – client. În primul rând, a fost liberalizarea comisioanelor de tranzacţionare care a dus la demararea unui brutal război al comisioanelor şi la proliferarea firmelor de brokeraj cu discount. În al doilea rând, a fost scăderea volumului tranzacţiilor futures pe pieţele tradiţionale şi creşterea corespunzătoare a volumului tranzacţiilor futures pe pieţele financiare si valutare. Firmele de brokeraj nu mai urmau o politică de specializare pe o anumită piaţă şi astfel nu – şi mai atrăgeau şi nu – şi mai menţineau o clientelă fidelă. Mai mult decât atât, tot mai mulţi speculatori se bazau pe propriile lor analize tehnice ale pieţei, renunţând la sfaturile brokerilor. Pentru aceşti investitori o rată a comisionului egală cu o jumătate sau o treime din comisionul perceput de la un broker cu servicii complete constituia o ofertă foarte atractivă.

         Brokerul cu servicii complete. Acesta este tipul tradiţional de firmă de brokeraj care oferă, practic orice serviciu financiar în domeniul pieţei acţiunilor,obligaţiunilor, contractelor futures, al fondurilor de piaţă monetară, al facilităţilor fiscale, opţiunilor, publicaţiilor de cercetare, iar lista ar putea continua. Unele firme de brokeraj din această categorie sunt implicate atât pe bursele de valori cat şi pe cele de mărfuri, în timp ce altele oferă servicii numai în domeniul contractelor futures. Un astfel de broker, implicat pe piaţa contractelor futures, furnizează date obţinute în urma unor studii considerabile, îi comunică preţurile de cotaţie clientului, oferă recomandări în legătură cu tranzacţiile, îl ajută pe client să ia decizii de investiţie, putând oferi programe atât pentru conturi discreţionare cât şi pentru conturi administrate.

         Brokerul cu discont. Aceste firme nu furnizează clientului studii de preţ şi nici publicaţii de analiză a pieţei, nu ajută clientul la dezvoltarea unei strategii de investiţii, nici nu oferă consiliere în domeniul tranzacţiilor. Ele, pur şi simplu, execută ordinele şi îndeplinesc cerinţele financiare şi de raportare, adică dau clientului confirmarea tranzacţiilor şi extrasul de cont. În ultimii ani însă, unele firme de brokeraj cu discont au început să ofere o scală de comisioane, în funcţie de unele servicii de tipul analizelor de piaţă şi consilierii de tranzacţionare pentru care optează clientul, de obicei aceste comisioane fiind mai mici decât cele percepute de firmele de brokeraj cu servicii complete. De asemenea, multe firme de brokeraj care oferă servicii complete percep comisioane reduse pentru clienţii care nu doresc asistenţă din partea brokerului şi nu solicită informaţii referitoare la cotaţii şi analize de piaţă.

         Societăţile de brokeraj din România urmează şi ele această tendinţă de polarizare pe cele două categorii de intermediari, mai sofisticati sau din contră, axaţi doar pe partea operativă a tranzacţiilor. Acest proces de specializare se va adânci odată cu dezvoltarea pieţei româneşti a derivatelor în următorii ani şi va fi în beneficiul clienţilor care vor putea alege pachetul de servicii necesar la costuri competitive.

 

1. Încheierea contractului de brokeraj

         Încheierea unui contract între client şi broker (membru sau nemembru al bursei respective) reprezintă în toate ţările un imperativ juridic. Reglementările din România , în speţă Regulamentul nr4/2002 al CNVM, prevăd expres că membrii burselor de mărfuri vor presta servicii de brokeraj în numele şi pe contul clienţilor, în baza unui contract în formă scrisă.

         Acest contract trebuie să conţină cel puţin următoarele:

 

a.) serviciile de brokeraj ce vor fi prestate;

b.) durata contractului, modul în care contractul poate fi reînnoit şi / sau modificat;

c.) procedura şi mijloacele prin care clienţii vor transmite ordine şi instrucţiuni;

d.) tipul, conţinutul şi frecvenţa documentelor privind operaţiunile desfăşurate ce vor fi transmise clienţilor

e.) consimţământul expres al clientului pentru stocarea de către membrii bursei a instrucţiunii / confirmărilor acestuia transmise telefonic, după caz;

f.) declaraţia clientului prin care menţionează că înţelege termenii şi îşi asumă riscul ce decurge din tranzacţiile cu instrumente financiare derivate;

g.) orice alte clauze privind prestarea serviciilor de brokeraj convenite de părţi;

h.) comisionul pentru prestarea serviciilor de brokeraj şi / sau consultanţa acordate clienţilor privind instrumentele financiare derivate;

i.) semnătura clientului, a persoanei autorizate din partea membrului bursei şi ştampila societăţii.

 

         În cazul în care clientul acordă autoritate discreţionară membrului bursei de mărfuri, informaţiile prevăzute se vor completa cu cel puţin următoarele:

• caracteristicile contului de portofoliu referitoare la instrumente financiare derivate în care se vor face investiţii şi eventualele limite impuse, tipul de tranzacţii pe care membrul bursei de mărfuri le poate efectua cu respectivele instrumente financiare derivate;

 

• identificarea tranzacţiilor pe care membrul bursei nu le poate efectua fără acordul expres al clienţilor, dacă este cazul; dacă nu sunt impuse restricţii, acest aspect va fi menţionat în mod distinct;

 

• posibilitatea clienţilor de a revoca unilateral mandatului dat unui membru al bursei în baza contractului de administrare a portofoliului sau de a-şi retrage în orice moment fondurile libere de sarcini, fără ca acest fapt să inducă plata unor despăgubiri; clientul are obligaţia de a acoperi eventualele pierderi rezultate din tranzacţiile efectuate în contul său;

 

• numele şi autorizaţia CNVM a brokerului mandatat de membrul bursei de mărfuri cu administrarea contului clientului.

 

Pentru a dobândi autoritate discreţionară asupra portofoliului de instrumente financiare al unui client, membrul bursei de mărfuri are obligaţia de a obţine acordul scris şi declaraţia acestuia cu privire la asumarea riscului ce decurge din administrarea discreţionară a contului.

         Membrul bursei de mărfuri va înmâna potenţialului client un prospect anexat contractului încheiat, înaintea semnării acestuia, cuprinzând informaţi generale despre societate, instrumentele financiare derivate ce pot fi tranzacţionate şi serviciile prestate, care va conţine cel puţin următoarele:

 

• datele de identificare a membrului bursei (adresa sediului social / sediilor secundare , telefon, fax, e-mail, etc.);
• numele şi funcţia salariatului / brokerului cu care clientul va ţine legătura;
• informaţii cu privire la existenţa compartimentului de control intern, a reprezentantului acestuia şi a posibilităţii transmiterii eventualelor reclamaţii;
• informaţii cu privire la caracteristicile principale ale fiecărui instrument financiar derivat cu privire la riscul implicat de tranzacţionarea acestora;
• elementele minime necesare derulării tranzacţiilor cu instrumente financiare derivate (constituirea marjelor, fondurilor de garantare, etc.)

 

1. Deschiderea de cont şi alimentarea acestuia

         Contractul de brokeraj înaintat de broker clientului este însoţit de o cerere de deschidere de cont care trebuie să conţină cel puţin următoarele:

 

• datele de identificare a clientului, persoana fizică sau juridică după caz;
• estimarea valorii investiţiei;
• nivelul de risc, obiectivele investiţionale;
• valoarea tranzacţiilor efectuate pe piaţa la disponibil şi deţineri de poziţii deschise prin intermediul altui intermediar, dacă este cazul;
• numele şi decizia de autorizare ale brokerului care a deschis contul, eventual ştampila acestuia.

 

Conturile deschise clienţilor, dar şi conturile deschise la toate nivelele de operare ale pieţei futures sunt denumite conturi de marjă deoarece pentru iniţierea unei poziţii, indiferent dacă aceasta este de cumpărare sau de vânzare, este obligatorie depunerea unei sume de bani (marjă) care reprezintă garanţia obligaţiilor asumate de un participant la piaţa futures.

         Termenul „marjă”, aşa cum este el folosit în tranzacţionarea contractelor futures, este în realitate o noţiune care a fost preluată greşit din terminologia tranzacţiilor cu acţiuni. Când un investitor cumpără acţiuni, el poate să împrumute jumătate din suma necesară de la firma de brokeraj şi să depună cash cealaltă jumătate. Aceasta este denumită „marjă de 50%”. Restul de 50% este limita în care brokerul poate credita pe investitor (în anii 20, brokerii tranzacţionau acţiuni cu o marjă de 10%, despre care mulţi consideră că a contribuit la crahul din 1929). Pe piaţa futures, când este realizată o tranzacţie, trebuie depusă în contul deschis la firma de brokeraj o anumită sumă, numită şi „marjă”. Însă, cu această sumă nu se cumpără nimic. Aceşti bani servesc doar ca garanţie a îndeplinirii obligaţiilor contractuale (earnest money).

         Acest principiu este reglementat şi la BMFM Sibiu, unde în funcţie de poziţia deţinută pe lanţul de intermediere, fiecare participant depune marja la intermediarul cu care lucrează, astfel:

 

• membrii bursei colectează marjele de la clienţi pe baza brută;
• membrii bursei depun marjele în contul membrului compensator care îi reprezintă, pe baza netă;
• membrul compensator, depune marjele în contul Casei Române de Compensaţie care le colectează pe baza netă.

         Marja se constituie ca regula in numerar. In mod exceptional pot fi acceptate ca marja si scrisorile de garantie bancara, emise de banci agreate de bursa.

         Nivelul marjei iniţiale este diferit de la un contract futures la altul. În general, el este stabilit direct proporţional cu volatilitatea preţului activului de bază al contractului futures: cu cât volatilitatea preţului este mai mare cu atât şi nivelul marjei iniţiale este mai mare. În mod obişnuit, bursele stabilesc nivelurile minime ale marjei iniţiale ca fiind egal cu

unde  este media schimbărilor zilnice absolute ale valorii contractelor futures, iar  este abaterea standard a acestor schimbări zilnice, înregistrate într – o anumită perioadă de timp din trecutul relativ recent.

         Abaterea standard se calculează după formula:

σ =

unde “n” reprezintă numărul schimbărilor zilnice de preţ observate, Xi sunt schimbările zilnice absolute ale preţului, iar x este media schimbărilor zilnice absolute ale preţului, înregistrate în perioada de timp respectivă. De menţionat că media şi abaterea standard trebuie actualizate în mod continuu. Pentru aceasta, ele pot fi calculate în fiecare zi, utilizând ultimele 50 (sau 100 etc.) zile de tranzacţii.

         Dacă distribuţia schimbărilor zilnice absolute ale preţului este aproximată printr – o distribuţie normală, atunci 99% din aceste schimbări nu vor depăşi ca nivel media distribuţiei plus de trei ori abaterea standard [1]

         Pentru exemplificare, vom calcula nivelul minim al marjei iniţiale pentru contractul futures cu aur. Fiecare contract futures este stabilit pentru 100 uncii de aur. Să presupunem că: preţul curent al aurului este de 400 $/uncie, schimbarea medie zilnică a preţului este de 10$/uncie, iar abaterea standard a schimbărilor zilnice ale preţului (înregistrate relativ recent), faţă de această medie este de 3$/uncie. Astfel, nivelul marjei iniţiale necesar tranzacţionării unui contract futures cu aur va fi de 1900 $.

         În stabilirea nivelului marjelor iniţiale se iau în considerare şi alte aspecte. Astfel, deseori, bursele cer marje mai înalte pentru poziţiile din lunile imediat următoare, deoarece preţurile futures ale contractelor pentru aceste luni sunt în general mai volatile decât pentru celelalte luni de tranzacţii. Un alt factor îl reprezintă scopul tranzacţiei;dacă tranzacţia este iniţiată în scop de hedging, atunci marja iniţială este considerabil mai scăzută decât cea impusă speculatorului. De asemenea, mai scăzute sunt şi marjele iniţiale pentru poziţiile spread, motivul fiind acelaşi: probabilitatea scăzută pentru aceste poziţii de a înregistra pierderi nete.

         Marjele din specificaţiile contractelor de la BMFM Sibiu se stabilesc funcţie de :

 

• volatilitatea activului suport pe o perioadă de cel puţin1 an;
• condiţiile de piaţă ale activului suport;
• variaţia maximă zilnică a activului înregistrată într – o perioadă de cel puţin 6 luni.

 

Marjele sunt actualizate regulat, funcţie de evoluţia factorilor de mai sus, ce influenţează valoarea şi gradul de risc al contractului.

 

1. Plasarea ordinului de tranzacţionare

         Odată ce contul clientului a fost alimentat cu suma ce reprezintă marja iniţială, acesta poate plasa la broker un ordin concret de tranzacţionare. Indiferent de calitatea în care o face, de comerciant pe piaţa fizică, de hedger, speculator sau arbitrajist, plasarea ordinului poate deveni un factor critic în determinarea succesului tranzacţiei futures. Două aspecte devin esenţiale:

• stabilirea momentului propriu de realizare a tranzacţiilor deoarece pe multe pieţe futures volatilitatea preţului este semnificativă chiar pe parcursul aceleiaşi zile;
• precizarea corectă şi adecvată a ordinului de preţ, aspect ce îşi pune amprenta în mod deosebit asupra operaţiunilor de investiţii în contracte futures. Devine importantă cunoaşterea modului în care se poate obţine executarea unui ordin la un preţ rezonabil de avantajos. În plus, posibilitatea de eroare fiind foarte mare în afacerile cu evoluţie rapidă, cum sunt investiţiile în contracte futures, respectarea procedurii corecte de plasare a ordinelor este una dintre căile de a evita greşeli costisitoare. Toate conversaţiile telefonice de plasare a ordinelor sunt înregistrate, astfel încât în cazul unei erori sau apariţiei unei dispute pe tema unui ordin, se poate asculta banda pentru a se stabili exact ce s-a discutat. Dacă investitorul a făcut o greşeală, atunci el este pasibil de a suporta pierderile rezultate, oricât de mari ar fi acestea. Dacă brokerul sau angajatul firmei de brokeraj a greşit, se vor lua măsuri de corectare a greşelii. Totuşi, nimeni nu poate compensa oportunităţile pierdute sau executările dezavantajoase care apar datorită ignoranţei sau neglijenţei investitorului. În orice caz, investitorul trebuie să insiste ca persoana care preia ordinul să repete, înainte de a încheia convorbirea telefonică, datele ordinului. Plasarea unui ordin este o procedură simplă, de apelare telefonică a brokerului şi de transmitere a instrucţiunilor. Transmiterea corectă a instrucţiunilor către broker este însă crucială.

Ordinul de tranzacţionare transmis de client brokerului trebuie să conţină următoarele indicaţii:

 

• sensul operaţiunii (vânzare sau cumpărare);
• tipul de contract (futures, opţiune);
• marimea tranzactiei (numar de contracte);
• scadenţa tranzacţiei;
• natura tranzactiei (hedging sau speculative);
• indicaţii de preţ.

 

Deoarece elementele contractului derivat sunt standardizate, le vom comenta în capitolul dedicat contractelor futures, respectiv opţionale. Preţul este elementul negociabil al contractelor şi rolul clienţilor devine activ în acest sens prin selectarea celui mai adecvat procedeu de determinare în ringul bursei a acestui preţ. Acest procedeu este sintetizat în tipul de ordin de preţ.

Pe pieţele bursiere mature şi cu lichiditate, lista ordinelor de preţ prevăzute prin regulament este mai consistentă şi include următoarele tipuri de ordine.

 

1. Ordin la piaţă (Market order). Cel mai simplu tip de ordin, este ordinul la piaţă. Acesta este o instrucţiune de cumpărare sau vânzare care trebuie executată, oricare ar fi preţul cerut sau oferit în ring în momentul în care ordinul ajunge acolo. Brokerul de ring va executa un astfel de ordin la cel mai bun preţ posibil, imediat după primirea lui. Pe o piaţă activă, un ordin la piaţă este relativ sigur şi este destul de frecvent utilizat. Însă, pe o piaţă mai puţin activă, acest ordin ar trebui utilizat numai când este vital ca tranzacţia să fie executată imediat, deoarece este posibil ca preţul de realizare a tranzacţiei să devină mult mai mare sau mai mic decât cel dorit iniţial.

         Dacă, de exemplu, ordinul este la piaţă de cumpărare, dar în ring nu există oferte cu un preţ apropiat de cel al ultimei tranzacţii, brokerul de ring va licita din ce în ce mai mult, până când apare posibilitatea executării. Preţul la care este executat ordinul investitorului poate fi diferit de preţul aşteptat.

 

2. Ordin la piaţă indiferent de cotatie (Market – not – held – order). Acest ordin poate fi denumit şi indiferent de cotaţie (Disregard Tape – DRT). Este o instrucţiune care îi dă brokerului de ring libertatea de a lua decizii pentru executarea ordinului, astfel încât să obţină cel mai bun preţ. În general, este utilizat pentru ordinele mari, pe o piaţă inactivă. Clauza DRT permite brokerului să lucreze asupra ordinului în loc să – l arunce pur şi simplu în ring, ceea ce ar putea produce o modificare semnificativă a preţului.

 

3. Ordin la piaţă la închidere (Market – on close (MOC) order). Un ordin la piaţă la închidere instruieşte brokerul să – l execute în timpul ultimului minut de la sfârşitul sesiunii de tranzacţionare. Într-o piaţă activă, un astfel de ordin poate avea ca rezultat un preţ de executare bun, dar nu este ceva neobişnuit ca un ordin MOC să fie executat la câţiva paşi de cotaţie faţă de preţul de închidere.

 

4. Ordin la piaţă la deschidere (Market – on – the – open – order). Acest tip de ordin transmite instrucţiunea de a executa tranzacţia la piaţă imediat după deschidere. Ordinul, desigur ajunge la brokerul de ring înainte de semnalul de deschidere al clopoţelului. Mulţi investitori consideră că preţul de deschidere nu este o reflectare bună a activităţii pieţei şi încearcă să evite plasarea unor ordine de acest tip.

 

5. Ordin la piaţă dacă este atins (Market – if – touched (MIT) order). Un astfel de ordin transmite brokerului instrucţiunea de a executa tranzacţia la piaţă, dar numai dacă este atins un preţ specificat. De exemplu, dacă ordinul este de cumpărare soia la 6,25$ MIT, ordinul va fi activat numai după ce apare o ofertă 6,25$. Apoi brokerul va încerca să obţină cel mai bun preţ de la piaţă, ceea ce înseamnă că preţul de executare a ordinului poate fi semnificativ mai mare de 6,25 $ în funcţie de piaţă.

         Ordinul MIT este întotdeauna plasat deasupra pieţei dacă este un ordin de vânzare şi sub nivelul pieţei, dacă este un ordin de cumpărare. Această situaţie este singura rezonabilă. Un investitor doreşte să vândă la un preţ mai mare decât cererea, sau să cumpere la un preţ mai mic decât oferta. Acesta este scopul ordinului MIT. Reţineţi totuşi că ordinul MIT nu garantează ca tranzacţia va fi executată la preţul precizat. Odată ce preţul specificat este atins, un ordin MIT devine ordin la piaţă şi prin urmare, poate fi executat la un preţ mai puţin convenabil decât preţul specificat, mai ales pe o piaţă inactivă.

 

6. Ordin limită (Limit order) sau Ordin cu preţ (Price order). Dacă un investitor doreşte să intre pe piaţă la un anumit preţ, ca şi în cazul ordinului MIT, dar nu acceptă un preţ mai puţin convenabil decât preţul specificat, atunci trebuie să folosească un ordin limită. Acest tip de ordin îi spune brokerului să-l execute la preţul precizat sau la un preţ mai bun. Dacă ordinul este de cumpărare soia 6,25$ , brokerul trebuie s execute ordinul la 6,25$ sau la un preţ mai mic. Invers, dacă ordinul este de vânzare soia la 6,25$, brokerul trebuie să execute ordinul la 6,25$  sau la un preţ mai mare.

         La plasarea unui ordin limită, investitorul nu este obligat să folosească cuvântul “limită”. Este suficient ca acesta să specifice preţul. Brokerul înţelege că ordinul este limită şi că preţul precizat este preţul limită pe care investitorul este dispus să –l ofere sau să îl ceară.

 

7. Ordin stop (Stop order). Un ordin stop este un ordin de cumpărare dacă preţul este la un nivel specificat deasupra pieţei, sau un ordin de vânzare dacă preţul este la un nivel specificat sub cel al pieţei. Ordinele stop sunt folosite cu două scopuri. Unul este de a limita riscul unei anumite investiţii prin precizarea preţului la care poziţia va fi lichidată dacă piaţa are o evoluţie nefavorabilă (stop – pierdere). Al doilea scop este pătrunderea pe piaţă după ce piaţa a depăşit nivelul preţului specificat.

         Ordin cumpără – stop (Buy – stop – order). Acesta este un ordin de cumpărare la un anumit preţ deasupra nivelului pieţei. În momentul când este atins preţul indicat, el devine ordin la piaţă. Adică un ordin cumpără –stop devine ordin de cumpărare la piaţă, dacă preţul de tranzacţionare este egal sau mai mare decât preţul stop, sau dacă preţul cererii (bid) este egal sau mai mare decât preţul stop. Nu este necesar ca pe piaţă să se încheie efectiv o tranzacţie care să activeze ordinul stop. Este suficient să apară o cerere de cumpărare la un preţ egal sau mai mare decât preţul stop şi ordinul stop se va activa, transformându-se în ordin la piaţă.

         Un ordin cumpărare – stop poate fi utilizat pentru luarea unei poziţii long într–o perioadă de creştere a pieţei. De exemplu, dacă aurul se tranzacţionează la preţuri între 520$ şi 525$  per uncie şi investitorul consideră că, odată ce trece de 525$  – un punct de rezistenţă – preţul, probabil, va urca mai sus, el va putea plasa un ordin cumpără – stop la un preţ aflat imediat peste 525$, poate la 525,50$. Astfel, investitorul va fi în măsură să prindă mişcarea pieţei, dacă aceasta apare.

         Ordin vinde – stop (Sell stop order). Un ordin vinde – stop este unul de vânzare la un preţ sub nivelul pieţei. Ca şi în cazul ordinului cumpără – stop, el devine ordin la piaţă dacă pretul de tranzactionare este egal sau mai mic decat preţul stop sau dacă preţul ofertei pe piaţă este egal sau mai mic decât preţul  stop. Odată atins preţul stop, ordinul este executat la cel mai bun preţ posibil. Ca şi în cazul ordinului cumpără – stop , nu este obligatoriu ca pe piaţă să fie realizată efectiv o tranzacţie la un preţ egal sau mai mic decât preţul stop, ci este suficient să apară o ofertă de vânzare la un preţ egal sau mai mic decât preţul stop, pentru ca ordinul stop să fie activat. Un astfel de ordin este folosit pentru a angaja o poziţie short într – un moment când piaţa este în scădere.

         Ordin stop – pierdere (Stop – loss order). Termenul “stop pierdere” este unul generic, aplicat ordinelor stop care au scopul de a limita pierderea. Un astfel de ordin poate fi ori cumpără – stop, ori vinde – stop. Ordinul stop – pierdere este introdus pe piaţă pentru a compensa o poziţie existenta. Dacă  investitor este long pe cinci contracte soia 7,83$ dar doreşte să limiteze pierderea potenţială la 100$ per contract, el va plasa un ordin stop de vânzare la 7,81$ (o variaţie de un cent pe soia valorează 50$). Dacă piaţa are o evoluţie ascendentă, ordinul stop – pierdere nu va fi executat. Dacă preţul pieţei scade, ordinul va fi executat, iar investitorul va ieşi de pe piaţă cu o pierdere de 500$ (100$ x cinci contracte). Termenul “stop – pierdere” nu apare pe ordin, ci doar cuvântul “stop”.

         Ordin stop limită (Stop – limit – order). Este o combinaţie a unui ordin stop cu un ordin limită. În timp ce un ordin stop normal se transformă ordin la piaţă când preţul specificat este atins, un ordin – stop – limită se transformă în ordin limită. În cazul ordinelor stop – limită, sunt precizate două preţuri: preţul stop care activează ordinul şi preţul limită care constituie limita de preţ pe care investitorul este dispus să o accepte. Ordinul va arăta astfel: „cumpără cinci soia la 6,75 $ stop 6,74$ limita”.

         Ordinul stop – limită nu trebuie folosit ca ordin stop – pierdere,deoarece există posibilitatea ca el să nu poată fi executat. Avantajul acestui tip de ordin este că el nu va fi executat la un preţ mai puţin avantajos decât preţul limită. Dezavantajul îl constituie faptul că este posibil ca ordinul să nu fie executat deloc dacă preţul pieţei trece dincolo de valoarea limită înainte ca brokerul de ring să poată executa ordinul.

         Ordin stop – la – închidere (Stop – close – only – order). Acest ordin este o instrucţiune de vânzare / cumpărare în ultimul minut de tranzacţionare. Un ordin stop la închidere de vânzare va fi executat în timpul ultimului minut de tranzacţionare la un preţ egal sau mai mic decât preţul specificat, în timp ce un ordin stop la închidere de cumpărare va fi executat la un preţ egal sau mai mare decât preţul specificat. Adesea, preţul de executare diferă de preţul de închidere din cauza intervalului de timp în care ordinul stop – la – închidere poate fi executat.

 

8. Ordin sau – mai –bine (Or – better order). Sunt momente când un investitor doreşte să introducă un ordin limită de cumpărare peste piaţă sau un ordin limită de vânzare sub piaţă În mod normal, un astfel de ordin este plasat la numai câţiva paşi de cotaţie faţă de piaţă şi este introdus cu scopul de a prinde o mişcare puternică a pieţei (strong breakout). Dacă, de exemplu, argintul este tranzacţionat în jur de 6,79 S şi investitorul doreşte să prindă ceea ce pare a fi o creştere puternică, el nu este dispus să rişte să plaseze un ordin la piaţă sau un ordin stop (care devine ordin la piaţă dacă este atins preţul stop) datorită riscului de a fi executat la un preţ mai mare. Preţul maxim pe care acest investitor este dispus să l plătească este 6,81 S. Ordinul va fi transmis: „cumpără un argint la 6,81 S sau mai bine (OB)”. Fără specificaţia OB, brokerul sau operatorul care transmite acestuia ordinele va trimite probabil ordinul înapoi, ca ordin incorect (ordinele limita de cumpărare sunt întotdeauna plasate la un preţ sub piaţă). Însă, dacă ordinul poartă specificaţia OB, brokerul şi operatorul vor şti care este intenţia investitorului.

         Adesea, investitorii fac greşeala de a adăuga specificaţia OB unui ordin limită normal. Acesta este un indiciu pentru broker că investitorul este începător şi adesea îl contrariază pe broker deoarece el consideră că oricum încearcă să obţină cel mai bun preţ pentru clienţi, fără a avea nevoie de precizarea „sau - mai - bine”.

 

9. Ordin dintr – o dată - sau – deloc (Fill – or – kill (FOK) order). Acest tip de ordin nu este folosit foarte frecvent. Ordinul transmite brokerul de ring o instrucţiune de a-l executa imediat şi integral, sau de a-l anula. Dacă brokerul nu are posibilitatea de a executa ordinul, el raportează „imposibil” (unable) şi ordinul este anulat (Killed).

         Un astfel de ordin[2] este utilizat când un investitor doreşte să angajeze sau să lichideze rapid o poziţie, fără a-şi asuma riscul asociat unui ordin la piaţă. Ordinele FOK pot fi folosite pe pieţele inactive sau pe pieţele care au fluctuat în jurul unui anumit nivel al preţului, dar dintr-un motiv oarecare, nu au atins nivelul dorit de investitor.

 

10. Ordin valabil - până - la – anulare (Good – till – cancelled (GTC) order). Acest ordin, cunoscut de asemenea ca ordin deschis (open order), rămâne activ până când este executat sau până când investitorul îl anulează. Majoritatea firmelor de brokeraj anulează la sfârşitul zilei de tranzacţionare toate ordinele neexecutate, cu excepţia celor desemnate ca ordine deschise sau valabile – până . la – anulare. Nu este o situaţie neobişnuită ca un ordin deschis să rămână în ring timp de mai multe zile, chiar săptămâni, deşi este foarte important ca investitorul să reţină că a plasat un ordin deschis; în caz contrar, acesta ar putea avea la un moment dat surpriza ca i-a fost executat un ordin la care nu se mai aştepta

 

11. Ordin unul – îl – anulează – pe – celălalt (One cancels – the other (OCO) order). Uneori, un investitor vrea să plaseze un ordin astfel încât să surprindă o mişcare bruscă (break) a preţului, indiferent de direcţia în care evoluează piaţa. În acest scop pot fi plasate două ordine, unul deasupra pieţei şi unul sub nivelul pieţei, cu precizarea că atunci când unul dintre ordine este executat, celălalt să fie anulat.

 

        

2. MENŢINEREA POZIŢIEI CONTRACTUALE

 

         Suntem în faza în care clienţii firmei de brokeraj au depus în contul deschis la aceasta, marja iniţială specificată în contractul futures şi ordinul de tranzacţionare a fost executat, fiecare dobândind o poziţie contractuală  cumpărătoare (long futures) sau vânzătoare (short futures) de o anumită mărime (număr de contracte) şi cu o anumită maturitate (luna scadenţei).

         Totodată şi firma de brokeraj membră a bursei şi totodată membru compensator a depus la casa de compensaţie o marjă aferentă poziţiei nete (long sau short) de la sfârşitul zilei de lucru.

         Valoarea contractelor futures se modifică însă odată cu evoluţia cotaţiilor futures pe piaţă. Mecanismul bursei prevede actualizarea zilnică a poziţiilor contractuale, proces denumit marcare la piaţă. Regula este că dacă valoarea poziţiei contractuale creşte, clientul primeşte în contul său în marjă o sumă echivalentă cu diferenţa dintre preţul de regularizare al zilei curente şi cel al zilei precedente multiplicată cu mărimea contractului (număr unităţi de activ) şi cu numărul de contracte. Dacă valoarea poziţiei contractuale scade , se deduce din contul său în marjă o valoare calculată pe acelaşi principiu.

 

unde:          = variaţie zilnică a contului în marjă

                   FR_i = preţul futures de regularizare din ziua i

                   Q = cantitatea standardizată a contractului

                   N = numărul de contracte al poziţiei

 

        

Acest proces se derulează la două nivele:

 

• casa de compensaţie realizează marcarea la piaţă a poziţiilor nete a membrilor săi – firmele de brokeraj (unele burse mai conservatoare au menţinut mai mult timp sistemul marjelor pe bază brută la nivelul de compensaţie deoarece în această variantă grosul marjelor colectate de la clienţi de către societăţile de brokeraj ajung la casa de compensaţie, în timp ce în sistemul marjelor pe bază netă, cea mai mare parte a fondurilor rămân la dispoziţia brokerilor care pot câştiga dobânda aferentă depozitării)
• firmele de brokeraj fac marcarea la piaţă a poziţiilor clienţilor pe baza brută (pe fiecare poziţie deschisă).

 

Dacă preţul furures evoluează în mod nefavorabil pentru brokeri astfel încât marja acestora se reduce sub nivelul marjei de menţinere (2/3 sau ¾ din marja iniţială) casa de compensaţie va solicita o marjă suplimentară (marja de variaţie) pe care brokerul va trebui să o depună în cel mai scurt timp (de regulă o oră).

         La rândul său brokerul va face un apel în marjă clientului său, solicitând depunerea unei garanţii băneşti suplimentare care să aducă disponibilul în cont la nivelul marjei iniţiale specifice contractului. Casa de compensaţie stabileşte nivelul marjei pentru membrii compensatori şi acest nivel va fi unul minim pe relaţia broker – client, fiind în general permis brokerului să solicite şi marje iniţiale mai mari (şi chiar diferenţiate pe categorii de clienţi, funcţie de statutul şi bonitatea lor financiară).

         Pentru a înţelege procedeul marcării la piaţă şi efectul său asupra contului în marja, să considerăm un caz ipotetic simplificat în care un client depune la broker 1000 $ ca marjă iniţială pentru cumpărarea unui contract futures pe cacao la New York Board of Trade unde cantitatea standardizată a contractului este de 10 tone, iar marja de menţinere e fixată la 750 $

 

 

Tabel 5.1.

Exemplificarea contului în marjă pentru o tranzacţie cu un contract futures pe cacao în perioada 1 – 5 aprilie 2004

 

Ziua	Preţ de regularizare $/tonă	Operaţiuni ale clientului	Marja curentă zilnică			Exces/deficit faţă de marja iniţială	Apel în marjă
			iniţială	Variaţie din marcarea la piaţă	Finală
1	2010	Depune 1000 $ Cumpără 1 futures mai la 2000 $/t	1000	+ 100	1100	+ 100
2	1980		1100	- 300	800	- 200
3	1960		800	- 200	600	- 400	400
4	2000	Depune 400 $	1000	+400	1400	+ 400
5		Vinde un futures mai la 2030 $/t Retrage1700$	1400	+ 300	1700	+ 700
Total		Depune1400$		+ 300	Re-trage 1700 $

 

Se constată că în ziua 3 datorită scăderii cotaţiei la cacao până la nivelul de regularizare de 1960 $/t deficitul faţă de marja iniţială (– 400 S) a depăşit nivelul admis de - 250 $ (750 – 1000) şi clientul a fost chemat în marjă cu 400 $ pentru a readuce disponibilul din cont la nivelul marjei iniţiale de 1000 $.

         Evoluţia marjei curente din contul de disponibilitati al clientului poate fi sintetizată astfel (făcând abstracţie de costurile tranzacţionale):

Mc = Mi ±   dacă Mc < Mm atunci Am = Mi - Mc

Unde : Mc – marjă curentă

         Mi – marjă iniţială

         Mm – marjă de menţinere

          - Variaţia din marcarea la piaţă a poziţiei

         Am – Apel in marja

         Şi în reglementările româneşti se prevede că:

Suma depusă iniţial va fi ajustată periodic şi fiecare cont în marjă va fi debitat sau creditat cu pierderea din tranzacţii, diferenţa nefavorabilă din marcarea la piaţă, comisionul datorat instituţiei pieţei, respectiv cu profitul din tranzacţii şi/sau cu diferenţa favorabilă rezultată în urma marcării la piaţă.

Suma rezultată în urma operaţiunilor prevăzute mai sus, nu trebuie să fie mai mică decât minimul acceptat de casa de compensaţie/membrul compensator general.

         Profitul final de 300 $ este rezultanta celor 5 variaţii zilnice din contul clientului, respectiv:

Pr = [(FR1 – F1) + (FR2 – FR1) + (FR3 – FR2) + (FR4 – FR3) + (F5 – FR4)]Q x N =

    = (F5 – F1)Q x N

unde: F1 – pretul futures al pozitiei contractuale initiale (din ziua 1);

         F5  - pretul futures de compensare a pozitiei initale (din ziua 5);

        FR1 – pretul futures de regularizare al zilei 1.

Marcarea la piaţă a poziţiilor nete ale membrilor casei de compensaţie este ceva mai complexă, obiectivul urmărit fiind acela de a evita situaţiile de insolvabilitate ce ar putea apărea datorită puseurilor de volatilitate ale preţurilor futures.

 

3. FINALIZAREA TRANZACŢIEI

 

 

         Finalizarea unei tranzacţii bursiere pe piaţa contractelor futures pe marfă se poate realiza  funcţie de scopul urmărit pe două căi:

 

• lichidarea poziţiei contractuale
• livrarea fizică a mărfii

 

Să facem în continuare precizările necesare.

 

 

1. Lichidarea poziţiei contractuale

 

         Varianta lichidării poziţiei contractuale dobândite pe piaţa futures este cea mai utilizată cale de finalizare a unei tranzacţii futures (în circa 98% din numărul contractelor, cu unele variaţii funcţie de contract). Lichidarea poziţiei futures îmbracă în practică două forme: compensarea şi plata în numerar.

1. a) Compensarea

 

Compensarea este varianta cea mai larg răspândită şi constă în reversul tranzacţiei iniţiale care a deschis poziţia futures. Ea poate fi efectuată oricând între momentul iniţierii tranzacţiei şi scadenţa contractului.

Cel care a iniţiat o poziţie cumpărătoare (long) îşi lichidează poziţia printr – o nouă tranzacţie în bursă, pe acelaşi activ, de sens contrar, deci vânzătoare (short), de aceeaşi mărime (acelaşi număr de contracte) şi cu aceeaşi scadenţă (luna de livrare).

În mod similar vânzătorul iniţial de futures (short futures) îşi compensează poziţia prin cumpărarea de contracte futures identice (long futures).

După executarea acestor tranzacţii şi raportarea lor la casa de compensaţie, obligaţiile comercianţilor (în sensul de vânzători şi cumpărători de contracte futures) sunt anulate din evidenţele bursei. În contul lor apar însă rezultatele financiare finale ale acestei operaţiuni:

 

- sume de bani ce reprezintă profit şi pot fi retrase imediat ce s – au dedus ultimele costuri tranzacţionale. Suma finală este rezultatul ajustărilor zilnice ale contului prin procedeul marcării la piaţă.

- sume de bani ce reprezintă pierdere şi care vor fi şi în această zi de compensare , ca de altfel şi în orice altă zi în care s-au înregistrat pierderi prin marcarea la piaţă a contului, retrase din disponibilul acestuia pentru a fi plătiţi cei ce au câştigat în ziua respectivă.

 

Nu trebuie uitat faptul că prin sistemul lichidării tranzacţiilor futures bursa transpune în practică principiul jocului cu suma nulă. Bursa, ca instituţie nu pierde şi nu câştigă nimic (cu excepţia contravalorii serviciilor prestate), ea face doar oficiul de a transfera sumele corespunzătoare de la cei care au pierdut la cei care au câştigat.

 

1. b) Plata în numerar

 

         O tehnică relativ nouă, utilizată pentru lichidarea poziţiilor futures este plata în numerar. Această tehnică se substituie livrării fizice, eliminând în mod complet, efectuarea şi acceptarea livrării. Utilizarea acestei tehnici este posibilă numai pentru contractele futures care precizează, în mod special,plata în numerar ca modalitate de stingere a obligaţiilor contractuale. În prezent, diverse contracte futures, de la contractele cu animale vii, până la contractele cu indici bursieri, prevăd plata în numerar ca modalitate de stingere a obligaţiilor contractuale.

         Mecanismul de efectuare a plăţii în numerar este simplu: preţul contractului futures respectiv la închiderea tranzacţiilor pentru acest contract, este egalizat cu preţul cash, din momentul respectiv, al activului de bază al contractului. Orice sumă cuvenită fie poziţiei short, fie poziţiei long, este transferată – via casa de compensaţie şi firmele de brokeraj – de la poziţia ce datorează suma respectivă, către poziţia îndreptăţită să o primească. În mod evident, această tehnică este mult mai simplă decât livrarea fizică; totuşi, un cumpărător nu poate utiliza un astfel de contract futures în scopul achiziţionării efective a activului respectiv.

         Bursele au adoptat plata în numerar ca alternativă a livrării fizice din două motive. În primul rând, natura activului de bază a contractului futures poate determina lipsa de fezabilitate a livrării fizice. De exemplu, livrarea fizică în cazul contractelor futures cu indici bursieri ar presupune livrarea a sute sau mii de acţiuni, în proporţii elaborat calculate, ceea ce ar determina costuri extrem de ridicate pentru realizarea acesteia. În al doilea rând, plata în numerar evită dificultăţile pe care comercianţii le pot întâmpina în achiziţionarea mărfii la momentul livrării, dificultăţi datorate unei oferte scăzute pe piaţa respectivă. Împiedicând astfel crearea unei crize artificiale pe pieţele fizice ale acestor mărfuri, plata în numerar face dificilă manipularea sau influenţarea pieţelor futures de către un grup restrâns de comercianţi. Datorită acestor motive, popularitatea lichidării contractelor futures prin plata în numerar a crescut considerabil în ultimii ani.

 

 

 

 

 

1. Livrarea fizică a mărfii

 

         Finalizarea contractelor futures pe marfă prin efectuarea sau acceptarea livrării fizice este cea mai puţin utilizată dintre modalităţile de acţiune specifice acestor contracte. Livrarea fizică este un proces greoi şi în plus impune o serie de cheltuieli suplimentare asupra comercianţilor precum:

• Cheltuieli de transport la depozitele agreate de bursa de mărfuri
• Cheltuieli de depozitare şi asigurare a mărfurilor
• Comisioanele de brokeraj

         Există totodată şi alte posibile inconveniente:

• Preţul de facturare, care este preţul futures de regularizare al ultimei zile de tranzacţii, e posibil să absoarbă din volatilitatea crescută a cotaţiilor din zilele premergătoare scadenţei (datorată intensificării activităţilor de lichidare a poziţiilor). Pot să apară pe această bază anumite discrepanţe faţă de unele preţuri spot considerate reprezentative.
• Incertitudinea momentului livrării fizice. Fiecare contract futures prevede o perioadă de mai multe zile în cadrul lunii de livrare în care se poate realiza transferul către cumpărător a titlului asupra mărfii. Este însă opţiunea vânzătorului să iniţieze procesul de livrare şi atributul casei de compensaţie să respecte regulile de precedenţă în alocarea notificărilor pe cumpărători. Drept urmare cumpărătorul de marfă fizică este cel care aşteaptă notificarea de livrare fără a putea determina în vreun fel data exactă a livrarii.
• Livrarea fizică nu este absolut certă. Într – o piaţă cu lichiditate crescută majoritatea covârşitoare a tranzacţiilor de livrare fizică îşi vor găsi contrapartea. Intr – o piaţă cu lichiditate scăzută, procentul celor care ar putea să nu aibă contraparte fizică este mai ridicat. Se pot introduce aici noţiunile de lichiditate virtuală şi lichiditate fizică, iar nivelul indicatorilor aferenţi acestora ne pot furniza informaţii despre maturitatea pieţei sau importanţa ei pentru operaţiunile comerciale, respectiv financiare, bazate pe contracte futures.
• Incertitudinea calităţii produsului obtenabil. Este la prima vedere paradoxal că în baza unor contracte standardizate, inclusiv pe aspectul calităţii, cumpărătorul nu este sigur de calitate. Acest lucru este posibil deoarece regulamentul bursei poate să prevadă dreptul vânzătorului de a livra fie calitatea standard, fie calităţi alternative specificate care totuşi nu se îndepărtează mult de nivelul standard. De exemplu, contractul futures pe grâu tranzacţionat la CBOT prevede patru variante „par grad” (standard) şi alte 7 alternative, sau contractul pe aur de la COMEX care prevede livrarea de lingouri cu greutate cuprinsă între 95 şi 100 de uncii şi o puritate de cel puţin 99,5%.

         Uneori diferenţele calitative , chiar dacă sunt minore, pot să nu satisfacă exigenţele tehnologice ale cumpărătorilor. Alteori ajustarea în sus a preţurilor poate crea neplăceri, deoarece bursa stipulează exact modul de facturare pentru calităţile nestandard. De exemplu la grâu CBOT:

Preţul de facturare = preţul de regularizare + factorul de ajustare

Factorul de ajustare este de obicei +_1 cent/ bushel la preţul par grad.

         La contractul futures pe aur de la COMEX

Preţul de facturare = preţul de regularizare x greutatea x puritatea

         Pentru ilustrarea mecanismului livrării fizice, vom prezenta efectuarea acesteia în cadrul unui anumit contract futures: argint tranzacţionat la Commodity Exchange, Inc. (COMEX). Un comerciant care deţine o poziţie short pentru un contract futures pe argint are obligaţia de a efectua livrarea a 5000 uncii (cu o toleranţă de plus sau minus 6%) de argint pur prelucrat în lingouri, cântărind fiecare între 1000 şi 1100 uncii. Argintul trebuie să aibă o puritate dovedită în urma unei analize de laborator, de cel puţin 0,999 şi trebuie să poarte ştampila firmei care l-a prelucrat, firmă ce trebuie aprobată şi listată de COMEX. În plus, argintul trebuie livrat la unul dintre depozitele acceptate de bursă, aflate în zona New York – ului. Toate aceste condiţii reprezintă clauze standardizate ale contractului futures. La începutul lunii de livrare (delivery month), de exemplu decembrie, în zilele desemnate ca zile de avizare (notice day), regulamentul bursier prevede ca toţi comercianţii cu poziţii deschise pentru contracte decembrie, să informeze firmele lor de brokeraj că au intenţia de a efectua livrarea fizică în cursul acestei luni, când anume şi în ce cantităţi sunt dorite aceste livrări. La rândul lor, firmele de brokeraj trebuie să comunice casei de compensaţie intenţiile clienţilor lor. După ce acest proces (nomination process) este încheiat, casa de compensaţie împerechează poziţiile long cu poziţiile short, de obicei celei mai vechi poziţii short opunându-i cea mai veche poziţie long, astfel încât, toate cantităţile short vor avea un corespondent long. Avizarea privind livrarea este apoi transmisă, via firma de brokeraj respectivă, tuturor părţilor, indicând fiecăreia cui anume, când, unde şi în ce cantităţi trebuie efectuată livrarea. În cazul în care o anumită parte nu-şi îndeplineşte obligaţiile contractuale, regulamentul bursei prevede plata de penalităţi substanţiale de către aceasta. După ce procesul de livrare este realizat în mod satisfăcător, este anunţată casa de compensaţie, care stinge obligaţiile membrilor clearing respectivi. La rândul lor, aceştia sting obligaţiile clienţilor respectivi.

         În România deşi nu putem vorbi deocamdată de o piaţă futures funcţională pe active de marfă, premizele organizatorice există, iar Regulamentul nr.6 de tranzacţionare a contractelor cu livrare fizică la scadenţă la BMFMS oferă următorul scenariu al derulării livrării fizice.

         Activul suport al pieţei futures cu livrare este constituit de titlul de proprietate asupra mărfii – certificatul de depozit.

         Membrii BMFMS ce tranzacţionează asemenea contracte sunt obligaţi să comunice casei de compensaţie datele de identificare a clienţilor persoane fizice şi juridice ce tranzacţionează contracte futures şi opţiuni cu livrare, pentru a permite derularea uşoară şi transparentă a operaţiunilor legate de livrarea mărfii.

         Obligaţiile asumate de clienţii membrului bursei sunt garantate de aceasta. În caz de nerespectare a obligaţiilor asumate prin tranzacţii de către clienţi, membrii BMFMS vor îndeplini aceste obligaţii în relaţia cu casa de compensaţie.

         Membrii BMFMS vor verifica la depozit dacă marfa clienţilor este în cantitatea şi cu caracteristicile înscrise în certificatul de depozit tranzacţionat.

         Ultima zi de tranzacţionare este a treia miercuri din luna scadentă, cu excepţia lunii decembrie, când ultima zi de tranzacţionare va fi a doua miercuri din lună.

         Poziţiile rămase deschise după această zi vor fi închise prin livrare. Procesul de livrare va avea loc în zilele lucrătoare rămase până la sfârşitul lunii, cu excepţia lunii decembrie, când procesul de livrare va avea loc până la 24 decembrie.

         Traderilor le este interzisă participarea la procesul de livrare. Poziţiile lor deschise vor fi lichidate obligatoriu până la, inclusiv ultima zi de tranzacţionare. În caz contrar, aceste poziţii vor fi închise forţat de către casa de compensaţie, la preţurile disponibile în piaţă în ultimele două ore de tranzacţionare.

         Tranzacţiile cu livrare efectuate la BMFMS şi garantate de casa de compensaţie se încheie cu preţ valabil pentru livrarea EXW (ExWorks la poarta depozitului) din depozitele agreate de BMFM Sibiu.

         Certificatul de depozit reprezintă un act emis de un depozitar agreat de BMFMS, în care sunt înscrise cantitatea şi caracteristicile mărfii depozitate. Acest act are valabilitate numai în piaţa organizată de BMFMS, folosirea lui în orice alt scop nefiind posibilă.

Depozitul care a eliberat certificatul de depozit va elibera marfa înscrisă într-un certificat numai în schimbul respectivului certificat.

Toate livrările de mărfuri conform contractelor tranzacţionate se execută numai prin casa de compensaţie.

Certificatele de depozit ale vânzătorilor se depun de către membrii BMFMS care îi reprezintă, la sediul casei de compensaţie, în următoarele 2 zile după ultima zi de tranzacţionare sau înainte de aceasta, dacă intenţia de livrare exista înainte de ultima zi de tranzacţionare, însoţite de o intenţie de livrare.

În acelaşi termen, cumpărătorii vor depune prin intermediul membrilor BMFMS care îi reprezintă, la sediul casei de compensaţie, acceptul de livrare.

Dacă un membru al BMFMS deţine în registrele sale atât vânzători cât şi cumpărători cu poziţii deschise va trimite obligatoriu la casa de compensaţie certificatul de depozit, intenţia de livrare şi acceptul de livrare a acestora.

Neîncadrarea în termenele de depunere a acestor documente duce la o penalizare de 1 milion lei/zi de întârziere. După trecerea a încă 3 zile, marjele depuse de partea în culpă vor fi pierdute de aceasta şi folosite pentru despăgubirea părţii afectate.

În urma primirii certificatului de depozit, a intenţiei de livrare şi a acordului de livrare, casa de compensaţie va efectua următoarele operaţiuni:

• va repartiza marfa între vânzători şi cumpărători
• va notifica vânzătorii, cumpărătorii şi depozitul agreat despre contrapărţile cu care vor efectua livrările, precum şi cantităţile de livrat şi respectiv de primit de fiecare parte.

Operaţiunile de mai sus vor fi efectuate de către casa de compensaţie în termen de 2 zile de la primirea documentelor specificate.

         În urma notificărilor, vânzătorii vor emite facturile fiscale pentru cantităţile respective, la preţul de cotare al ultimei zile de tranzacţionare şi le vor trimite cumpărătorilor în termen de 3 zile de la primirea notificării. Preţul grâului cu caracteristici superioare celor minime acceptate va fi bonificat conform Manualului Naţional de Gradare aprobat de Ministerul Agriculturii, Apelor şi Pădurilor.

         Cumpărătorii vor efectua plata facturilor către vânzători până la ultima zi lucrătoare a lunii scadente şi vor trimite casei de compensaţie dovada plăţii.

         În urma primirii acesteia, în aceeaşi zi, casa de compensaţie va trimite cumpărătorilor certificatul de depozit, cu care vor ridica marfa de la depozitul care a eliberat acest certificat.

         În pieţele futures dezvoltate funcţionează totodată o serie de alternative ale livrării fizice standard, aşa cum a fost ea descrisă mai sus. Este vorba în principiu de următoarele două variante:

 

a.) Schimbul de contracte futures contra mărfii fizice

• Procedura alternativă de livrare

         a.) Schimbul de contracte futures pentru mărfuri fizice (Exchange of Futures for Physicals – EFP) este o variantă a livrării fizice standard. Această formă se poate realiza înainte de momentul în care livrarea fizică este anunţată conform regulamentului bursei. De exemplu, dacă un comerciant short poate identifica un alt comerciant cu o poziţie long corespunzătoare, îl poate aborda pe acesta în scopul îndeplinirii obligaţiilor contractuale. Dacă comerciantul long este de acord să accepte livrarea, atunci cel ce deţine poziţia short poate efectua livrarea fizică imediat în loc să aştepte expirarea contractului. Astfel, o tranzacţie EFP presupune vânzarea unei mărfi în afara bursei, de către cel ce deţine poziţia short către deţinătorul poziţiei long, în condiţii şi la un preţ reciproc agreate.

         Forma de livrare EFP constituie o excepţie de la regula generală ca toate tranzacţiile futures să se desfăşoare prin executarea ordinelor în condiţii de concurenţă, în incinta unei burse. Totuşi, atât deţinătorul poziţiei short cât şi deţinătorul poziţiei long într-o tranzacţie EFP, au obligaţia de a anunţa bursa respectivă şi casa de compensaţie afiliată, despre încheierea tranzacţiei, astfel încât obligaţiile respectivilor să fie stinse din evidenţa casei de cliring.

         Motivul încheierii acestui tip de tranzacţii rezidă în mai marea flexibilitate pe care acestea o permit în comparaţie cu regulile impuse de burse asupra unei livrări fizice standard. Cele două părţi ale tranzacţiei pot stabili de comun acord, ca livrarea mărfii să se realizeze într – un loc diferit şi la un moment diferit faţă de clauzele standard. Mai mult, dacă cele două părţi sunt de acord, chiar marfa livrată poate fi total diferită faţă de cea specificată în contractul futures. În practică, deseori această substituire are loc cu o marfă similară, dar nepermisă de regulile stricte ale bursei privind livrarea fizică standard. De exemplu, un comerciant cu o poziţie long în contractul futures pe argint poate permite comerciantului cu poziţie short în acelaşi contract, livrarea de monede de argint în loc de lingouri de argint.

         Deoarece EFP constituie o modalitate de a acorda o mai mare flexibilitate în îndeplinirea obligaţiilor contractuale ale comercianţilor futures, conferind astfel o mai mare atractivitate livrării fizice, aceste tranzacţii au devenit, ca alternativă la livrarea standard, din ce în ce mai utilizate.

         b.) O altă variantă a livrării fizice standard este aşa numita procedură alternativă de livrare (Alternative Delivery Procedure ADP). O tranzacţie ADP se desfăşoară după expirarea unui contract futures şi după ce casa de cliring a echilibrat poziţiile short cu poziţiile long, în scopul efectuării livrării fizice. Cele două părţi – long şi short – ale acestui tip de tranzacţie stabilesc de comun acord să efectueze şi să accepte livrarea în alte condiţii decât cele înscrise în regulamentul bursei. De asemenea, cele două părţi au obligaţia de a anunţa casa de compensaţie despre încheierea acestei tranzacţii, astfel încât obligaţiile lor să fie stinse din evidenţa casei de cliring.

         În concluzie, în timp ce livrările fizice reprezintă doar un mic procent (sub2%) faţă de volumul total tranzacţionat, în cadrul lor, tranzacţiile de tip EFP constituie cea mai utilizată variantă a acestora.

        

 

 

 

[1] o distribuţie normală este definită în mod complet de către media sa şi abaterea standard a acesteia. Ea repreyintă modelul probabilstic cel mai frecvent utilizat în deciziile economice. Media plus şi minus un anumit număr de abateri standard vor include în distribuţia normală o proporţie precisă a numărului de observaţii. Astfel, următoarele relaţii sunt considerate valabile; includ 68% din observaţii; 2 includ 95% din observaţii;  includ 99,7% din observaţii. De aceea, există doar o mică probabilitate ca schimbările zilnice de preţ să fie mai mici decât  sau mai mari decât .

[2] Ordinul “dintr – o dată sau deloc” (Fill – or Kill (FOK) order) nu trebuie confuncdat cu ordinul “Imediat sau anulează” (Immediate or cancel (IOC) order). Acesta din urmă instruieşte brokerul să – l execute imediat, integral sau parţial, iar partea neexecutată să fie anulată pe loc Ordinul dintr-o dată sau deloc (FOK) permite brokerului să facă o singură tentativă. Spre deosebire de aceasta, ordinul totul sau nimic (AON) permite brokerului să facă mai multe tentative de executare (NT)