Economie

Împrumuturile de stat prilejuiesc o seamă de operaţii legate de plasarea acestora pe piaţă, de rambursarea lor, precum şi de eventuala modificare a ratei dobânzii şi a termenelor de restituire iniţial stabilite.

Plasarea împrumuturilor de stat. În practica financiară se întâlnesc următoarele modalităţi de plasare a împrumuturilor de stat:

1. a) prin subscripţie publică;
2. b) prin intermediul unor consorţii (sindicate) bancare;
3. c) prin vânzare la bursă.

Plasarea împrumutului prin subscripţie publică se face prin grija Ministerului Finanţelor sau a altei instituţii specializate, împuternicite de organul de decizie în acest sens.

În vederea asigurării plasării integrale a împrumutului, se organizează o largă publicitate privind scopul şi condiţiile lansării şi rambursării acestuia. Subscripţia publică şi vărsarea sumelor subscrise se efectuează la ghişeele deschise la administraţiile financiare, percepţii, casierii, case de economii, bănci etc. sau direct prin funcţionari publici. Persoanele care participă la plasarea împrumutului sunt recompensate pe cale de remiză, iar cheltuielile legate de funcţionarea ghişeelor de subscriere se acoperă pe seama unui comision.

  În practica plasării împrumuturilor prin subscripţie publică se întâlnesc două situaţii:

1. a) când nu se limitează cuantumul împrumutului ce poate fi contractat. În acest caz, fiecare subscriitor efectuează vărsăminte pentru întreaga sumă subscrisă, fără nici o restricţie;
2. b) când cuantumul împrumutului se limitează. În această situaţie, se procedează astfel: fie se lasă ca subscrierile să se desfăşoare nestingherit până la expirarea termenului de subscriere, urmând ca în caz de depăşire, pe ansamblu, a plafonului stabilit, să se limiteze fiecărui subscriitor suma ce poate să verse (proporţional cu cea subscrisă), fie se stabilesc de la început limite de subscriere pe fiecare ghişeu sau plasator.

Plasarea împrumuturilor prin consorţii (sindicate) bancare se realizează prin grija unui grup de bănci, care se angajează să efectueze această operaţie la cererea organelor competente.

Consorţiul bancar fie preia în comision obligaţiunile împrumutului, fie le cumpără electiv. În prima ipoteză, statul intră în posesia sumelor împrumutate pe măsura plasării înscrisurilor de către consorţiu, căruia îi plăteşte un anumit comision. Potrivit acestui procedeu, consorţiul nu răspunde pentru înscrisurile neplătite. În cea de-a doua ipoteză, consorţiul cumpără efectiv înscrisurile împrumutului de la stat, pe care se angajează să le plaseze pe piaţă. Pentru această operaţie, consorţiul încasează diferenţa între cursul la care vinde înscrisurile către populaţie şi cursul la care le-a cumpărat de la stat. De data aceasta, înscrisurile care nu au putut fi plasate pe piaţă sunt reţinute de băncile care alcătuiesc consorţiul şi intră în portofoliile acestora.

Sub aspect financiar, plasarea împrumuturilor prin consorţii bancare este mai costisitoare pentru stat decât cea prin subscripţie publică, întrucât antrenează cheltuieli importante sub formă de comisioane sau de diferenţă de curs, în favoarea băncilor. În schimb, sub aspect tehnic, această modalitate de plasare a împrumuturilor este mai comodă pentru stat decât cea realizată prin subscripţie publică, deoarece, efectuându-se prin instituţii specializate, se poate realiza într-un termen scurt.

Prin vânzare la bursă sunt plasate înscrisurile unui împrumut nou, atunci când statul doreşte ca acesta să treacă neobservat. Întrucât vânzarea se face prin intermediul agenţilor de schimb, cumpărătorii nu ştiu dacă înscrisurile care fac obiectul tranzacţiilor la bursă sunt ale unui împrumut vechi, vândute de deţinătorii lor, sau ale unui împrumut nou, emis recent de stat. Această modalitate prezintă avantajul că este discretă, comodă şi foarte puţin costisitoare. Ea nu poate fi aplicată însă pe scară largă, deoarece oferta mare de înscrisuri ar atrage după sine reducerea cursului acestora, ceea ce ar micşora randamentul financiar al împrumutului.

Înscrisurile împrumuturilor de stat se emit, de regulă,, la purtător", adică fără înscrierea numelui subscriitorului pe ele. Când statul are de-a face cu puţini creditori, el poate să emită înscrisuri „nominative" (pe care se înscrie numele creditorului). În asemenea cazuri, sumele împrumutate şi dobânzile datorate creditorilor se înscriu în cartea (registrul) datoriei publice.

Modificarea nivelului dobânzii. Aşa cum s-a arătat, nivelul dobânzii pe piaţă nu rămâne vreme îndelungată constant, ci suferă modificări în funcţie de raportul dintre cererea şi oferta de capital de împrumut. In perioadele în care rata dobânzii înregistrează o scădere apreciabilă, statul caută să profite de această situaţie pentru a-şi uşura efortul financiar determinat de împrumuturile contractate în condiţii mai puţin favorabile. În asemenea împrejurări, statul procedează la preschimbarea înscrisurilor unui împrumut vechi cu înscrisuri ale unui împrumut nou, emis cu o dobândă mai redusă, operaţie cunoscută sub denumirea de conversiune. Faza depresiunii şi începutul fazei înviorării sunt momentele cele mai favorabile pentru înfăptuirea conversiunii, deoarece atunci dobânda atinge nivelul minim.

În practică se cunosc trei tipuri de conversiune:

1. a) conversiunea forţată, când statul oferă deţinătorilor de înscrisuri o singură alternativă, şi anume aceea de a prezenta la preschimbare titlurile împrumutului vechi,  contra titlurilor  unui  nou  împrumut,  în decursul unei anumite perioade de timp. La expirarea termenului stabilit, titlurile vechi îşi pierd valabilitatea;
2. b) conversiunea facultativă, când deţinătorii înscrisurilor au de optat pentru una din următoarele soluţii: de a preschimba înscrisurile împrumutului vechi cu încrisuri ale unui împrumut nou sau de a păstra înscrisurile vechiului împrumut. Dacă noul împrumut este emis cu o dobândă mai mică decât vechiul împrumut, atunci deţinătorii înscrisurilor acestui din urmă împrumut nu se vor prezenta la preschimbare pentru a nu pierde avantajul pe care îl au. Dacă împrumutul nou ar menţine dobânda la nivelul împrumutului vechi, atunci statul nu ar mai avea interes să efectueze conversiunea;
3. c) conversiune sau rambursare anticipată, când deţinătorii de înscrisuri   au   următoarele   alternative:   să   accepte   preschimbarea înscrisurilor vechiului împrumut în condiţiile stabilite de  stat sau să o refuze şi să solicite rambursarea anticipată a acestuia. În cazul în care numărul celor care preferă rambursarea anticipată este mare, avantajul financiar scontat de stat prin conversiune - reducerea cheltuielilor publice cu plata dobânzilor - poate să fie în mare parte anihilat de efortul financiar determinat de achitarea înainte de termen a înscrisurilor care n-au fost supuse preschimbării. Dintre cele trei tipuri de conversiune arătate mai sus, acesta din urmă este mai frecvent folosit.

Prin conversiune statul obţine un avantaj material, concretizat în reducerea cheltuielilor cu plata dobânzii, dar suferă un prejudiciu moral, constând în pierderea creditului pe piaţă. Cu prilejul lansării unui nou împrumut, în condiţii de dobândă comparabile cu cele practicate de bănci, deţinătorii de disponibilităţi băneşti libere vor prefera să le încredinţeze băncilor, iar nu statului.

Pe piaţa capitalului de împrumut au loc uneori scăderi apreciabile ale cursului obligaţiunilor de stat. Dacă cursul acestora este sub cel de emisiune,   atunci   deţinătorii   înscrisurilor   vândute   la   bursă   nu-şi recuperează nici măcar suma vărsată statului la subscriere. Astfel de fenomene   au  o  înrâurire  nefastă  asupra creditului   public,  creând dificultăţi statului la plasarea de noi împrumuturi. Pentru a evita astfel de situaţii şi a conserva interesul publicului faţă de împrumutul al cărui curs a scăzut sensibil, statul poate proceda la majorarea ratei dobânzii. Această operaţiune, denumită arozare, este inversul conversiunii.

Dacă statul dispune de resurse financiare şi nu are intenţia să contracteze noi împrumuturi în viitorul apropiat, el poate să profite de pe urma scăderii cursului şi să cumpere la bursă, la un curs avantajos, înscrisurile respective. In acest caz, el nu va face o arozare, ci o răscumpărare a împrumutului înainte de termenul de rambursare.

Modificarea termenului de rambursare. Statele care recurg în mod frecvent la împrumuturi pe termen scurt pentru acoperirea deficitelor financiare temporare, ajung să acumuleze datorii importante care trebuie rambursate la intervale scurte de timp. În asemenea împrejurări, cheltuielile anuale cu rambursarea împrumuturilor ajunse la scadenţă pot depăşi sensibil resursele financiare ale statului afectate acestui scop în anul considerat. Pentru ieşirea din impas, statul procedează atunci la consolidarea datoriei sale ajunse la scadenţă, adică la preschimbarea înscrisurilor împrumuturilor exigibile imediat sau pe termen scurt (bonuri de tezaur şi altele) cu înscrisuri ale unor împrumuturi pe termen mediu sau lung (obligaţiuni şi titluri de rentă) sau fără termen (titluri de rentă perpetuă).

Întrucât prelungirea termenului de rambursare a împrumutului înseamnă, pentru creditori, creşterea riscului de depreciere a banilor plasaţi în efecte publice, statul este nevoit să accepte adesea majorarea ratei dobânzii.În aceste condiţii, consolidarea datoriei oferă statului un avantaj imediat, constând în reducerea cheltuielilor publice legate de rambursarea împrumutului ajuns la scadenţă pe anul în curs şi/sau pe anii imediat următori, dar măreşte considerabil volumul total al efortului financiar determinat de plata dobânzilor aferente împrumutului respectiv până la rambursare. În zilele noastre, consolidarea se practică pe scară largă mai cu seamă de ţările în curs de dezvoltare care au contractat datorii faţă de străinătate şi pe care nu le mai pot onora din lipsa resurselor valutare. Consolidarea datoriei externe se poate efectua numai cu acordul expres al principalilor creditori şi în condiţiile dictate de aceştia.

Consolidarea este avantajoasă pentru bănci, deoarece ele încasează importante comisioane pentru operaţia de preschimbare a înscrisurilor împrumutului pe termen scurt cu înscrisuri ale împrumutului consolidat. Când guvernul are interes să nu atragă atenţia opiniei publice asupra dificultăţilor financiare ale statului, în locul unei consolidări făţişe acesta efectuează o consolidare deghizată, constând în achitarea împrumutului ajuns la scadenţă cu banii obţinuţi din contractarea unui împrumut nou, de valoare egală sau apropiată. O asemenea soluţie este fezabilă atunci când împrumuturile pe termen scurt nu deţin o pondere prea mare în totalul datoriei publice, dezechilibrul bugetar pare să fie de scurtă durată, iar deţinătorii de bonuri de tezaur şi alte înscrisuri similare consimt să-şi plaseze în continuare disponibilităţile lor băneşti în astfel de înscrisuri.

Rambursarea împrumuturilor de stat. Prin rambursarea împrumuturilor de stat se înţelege răscumpărarea titlurilor de credit de la deţinătorii lor, adică restituirea sumelor împrumutate. Rambursarea împrumuturilor poate avea caracter obligatoriu sau facultativ. În mod expres, statul îşi asumă obligaţia de a restitui numai împrumuturile cu termen. El poate însă să ramburseze şi împrumuturile perpetue, fără însă să fie obligat la aceasta.

Din punctul de vedere al momentului rambursării, distingem împrumuturi care se restituie integral la o scadenţă unică şi împrumuturi a căror rambursare este eşalonată pe o perioadă mai îndelungată. Împrumuturile cu scadenţă unică prezintă dezavantajul că obligă statul să efectueze plăţi masive la termenul stabilit, ceea ce ridică probleme de natură financiară (asigurarea resurselor financiare necesare), monetară (punerea în circulaţie a unor mari sume de bani) şi organizatorică (efectuarea de plăţi, către un mare număr de persoane fizice şi juridice, într-o singură zi). Pentru evitarea acestor neajunsuri, statul poate să procedeze fie la cumpărarea anticipată la bursă a înscrisurilor care se apropie de scadenţă, fie la stabilirea unei perioade de timp, suficient de lungi, în cursul căreia urmează să aibă loc rambursarea.

În practică se întâlnesc mai multe modalităţi de rambursare a împrumuturilor: a) pe calea anuităţilor; b) prin tragere la sorţi; c) prin răscumpărare la bursă.

Rambursarea împrumuturilor prin anuităţi constă în aceea că, începând din cel de-al doilea sau al treilea an de la contractarea împrumutului, statul începe să achite, pe lângă dobânzi, şi o parte din suma datorată. Această modalitate se foloseşte atunci când statul are puţini creditori cu care convine condiţiile de rambursare. Anuităţile se pot stabili fie în sume egale pe toată durata restituirii împrumutului, fie în sume inegale, adică în cote progresive sau regresive.

Când împrumutul de stat a fost contractat la un mare număr de creditori, statul foloseşte, pentru rambursarea acestuia, calea tragerilor la sorţi. În momentul lansării împrumutului, statul stabileşte valoarea obligaţiunilor amortizabile în fiecare an prin tragere la sorţi.

Rambursarea prin anuităţi şi tragere la sorţi este specifică împrumuturilor cu termen. În cazul împrumuturilor pe termen lung, statul este obligat să procedeze la rambursarea acestora la scadenţă; el poate însă să o facă şi cu anticipaţie, dacă legea nu interzice în mod expres o asemenea posibilitate. Când legea care autoriză contractarea unui împrumut prevede că acesta nu poate fi rambursat înainte de scadenţă (sau în cursul unei perioade de timp determinate), statul nu poate proceda la rambursarea prin anuităţi sau tragere la sorţi (şi nici la conversiunea) a acelui împrumut; el poate însă să procedeze la răscumpărarea la bursă a înscrisurilor respective. Tot prin răscumpărare la bursă statul poate să retragă din circulaţie titlurile împrumuturilor fără termen. Statul procedează la amortizarea împrumuturilor perpetue, prin grija Ministerului Finanţelor sau a altei instituţii însărcinate, atunci când dispune de resurse bugetare,iar înscrisurile respective înregistrează la bursă un curs scăzut (sub pari).

Rambursarea împrumuturilor se efectuează pe seama: a) a fondului special de amortizare; b) a resurselor prevăzute în buget cu această destinaţie; c) a excedentelor bugetare.  În primul caz, la dispoziţia unei instituţii specializate, denumite casă de amortizare, se constituie un fond cu afectaţie specială, din care se achită cheltuielile cu plata dobânzilor şi rambursarea împrumuturilor. Acest fond se alimentează din anumite venituri publice date în administrarea casei de amortizare, dar mai ales din veniturile monopolurilor fiscale.

În cel de-al doilea caz, cheltuielile legate de datoria publică se înscriu în bugetul de stat şi se acoperă din veniturile bugetare ordinare, fără să se creeze un fond special de amortizare.În sfârşit, la folosirea excedentelor bugetare se apelează pentru rambursarea împrumuturilor fără termen, atunci când acestea există şi operaţia respectivă prezintă interes financiar pentru stat.

În secolele al XVIII-lea şi al XlX-lea, a avut o largă circulaţie (şi aplicabilitate practică în Marea Britanie) teoria amortizării automate a împrumuturilor de stat. Elaborată de englezul Dr. Richard Price, această teorie avea la bază principiul dobânzii compuse. Iniţial, statul răscumpăra de pe piaţă un număr de efecte publice, pe care însă nu le distrugea, aşa-cum ar fi fost normal, ci le păstra şi continua să calculeze şi să rezerve dobânzi. Cu suma dobânzii economisite cumpăra alte înscrisuri, la care calcula şi rezerva dobânzi, până la retragerea tuturor înscrisurilor din circulaţie. La o asemenea soluţie s-a renunţat în momentul în care, pentru a-şi procura banii necesari rezervării dobânzii, statul trebuia să emită noi împrumuturi, care costau mai mult decât împrumutul rambursat.

Alte căi de amortizare a datoriei publice. Împrumuturile contractate de stat se pot stinge (amortiza) nu numai pe calea rambursării acestora, dar şi în urma incapacităţii sale de plată ,a deprecierii monetare şi a repudierii obligaţiilor financiare anterior asumate. Un stat poate să ajungă în stare de incapacitate de plată (insolvabilitate) din cauze politice sau economice. Astfel, participarea unui stat la un război, din care a ieşit învins sub raport militar şi ruinat economic, poate să conducă la insolvabilitatea acestuia. Reparaţiile de război, pe care este obligat să le plătească statului învingător şi cheltuielile cu refacerea propriei sale economii pot să absoarbă cea mai mare parte a produsului intern brut, încât să nu-i mai rămână disponibilităţi pentru achitarea obligaţiilor faţă de creditori. În aceste condiţii, creditorii se mulţumesc cu promisiunea statului învins de a le achita, în decursul unei perioade de timp, o anumită parte din datoria restantă cu titlu de arierate financiare. Restul datoriei se anulează prin înţelegere tacită sau expresă cu creditorii.

Un alt exemplu. Un stat poate să ajungă în stare de încetare de plăţi ca urmare a unei crize economice profunde prin care a trecut, a unei conjuncturi economice internaţionale nefavorabile, a unei politici economice, financiare ori valutare nechibzuite, a acţiunii altor factori endogeni sau exogeni. Statul ajuns în stare de incapacitate de plată solicită creditorilor săi acordul pentru reeşalonarea datoriei restante: În anii '80, numeroase ţări în curs de dezvoltare şi-au întrerupt plăţile în contul datoriei lor externe şi au cerut rescadenţarea împrumuturilor neonorate.

Obligaţiile unui stat, izvorând dintr-un împrumut exprimat într-o monedă supusă deprecierii, neprotejat prin indexare sau altă clauză, se pot stinge treptat, ca urmare a inflaţiei. Aceasta, deoarece, potrivit legii, statul este obligat să ramburseze împrumutul la valoarea nominală a acestuia, indiferent de gradul de depreciere a monedei în perioada scursă de la emisiune şi până la scadenţă. Dacă în acest interval de timp moneda naţională a pierdut, să zicem, 99% din puterea sa de cumpărare, creditorii achitaţi în monedă depreciată nu vor putea formula pretenţii faţă de stat pentru pierderea suferită ca urmare a inflaţiei. Obligaţiile statului se consideră de jure stinse, chiar dacă plata efectuată în monedă depreciată nu acoperă decât a suta parte din puterea iniţială de cumpărare a împrumutului. De facto, 99% din obligaţiile statului faţă de creditori, în acest caz, s-au stins ca efect al inflaţiei. Aşadar, deprecierea monedei în care este exprimat un împrumut uşurează efortul financiar al statului împrumutat, în timp ce aprecierea (consolidarea, întărirea) acesteia are efecte diametral opuse. Statul este avantajat nu numai atunci când împrumutul a fost exprimat în moneda naţională care s-a depreciat, dar şi în cazul în care acesta a fost libelat într-o monedă străină, care s-a depreciat în raport cu moneda naţională.

În zilele noastre, mai frecvent este fenomenul invers, adică acela al aprecierii monedei în care sunt exprimate împrumuturile externe, în raport cu monedele ţărilor debitoare. Astfel, în anii '80, numeroase ţări în curs de dezvoltare au fost împovărate ca urmare a creşterii artificiale a cursului dolarului în care erau exprimate împrumuturile lor externe.

În practica internaţională se cunosc cazuri când guvernul unei ţări refuză, din motive politice, să onoreze obligaţiile statului respectiv, izvorând din împrumuturi contractate pe piaţa internă sau în străinătate, de către un alt guvern. Astfel, în urma Marii Revoluţii Socialiste din Octombrie guvernul sovietic a repudiat datoria publică moştenită de la guvernul ţarist; după cel de-al doilea război mondial la fel au procedat guvernele Cubei, Republicii Populare Democrate Coreene şi alte altor ţări cu datorie publică contractată de vechile regimuri. Aşadar, în caz de repudiere, statul este solvabil, dar refuză să ramburseze datoria publică şi să achite dobânzile aferente din considerente politice, în timp ce în caz de incapacitate de plată, de bancrută, statul recunoaşte obligaţiile asumate, dar nu le poate onora din lipsă de resurse financiar-valutare.

Împotriva statelor care repudiază obligaţiile asumate prin împrumuturi externe, statele creditoare exercită presiuni pe cale diplomatică pentru reluarea plăţilor; interzic băncilor lor să le mai acorde noi împrumuturi; le blochează disponbilităţile aflate în conturi deschise la băncile având sediul pe teritoriul lor interzic importul de mărfuri originare.

Din ţările respective se instituie embargou asupra exporturilor unor mărfuri către acele ţări; folosesc forţa armată sau ameninţarea cu forţa etc. In cele din urmă, unele state debitoare acceptă să negocieze cu statele creditoare condiţiile reluării plăţii în contul datoriei publice repudiate, consimţind să le achite o parte din obligaţiile respective cu titlu de arierate financiare.