În decursul timpului bursele au devenit mai formale, au căpătat o localizare permanentă în clădiri special construite. De asemenea şi-au introdus propriile reguli şi reglementări care erau aplicate pe o baza autoreglatorie.[1] Dezvoltarea şi interconectarea economiilor naţionale, accentuarea concurenţei pentru atragerea capitalurilor şi a surselor de finanţare precum şi creşterea importanţei pieţelor de capital, au condus la o creştere a cerinţelor şi exigenţelor investitorilor faţă de informaţiile furnizate de întreprinderi. Aceşti factori au determinat pe plan mondial o dezvoltare a cadrului juridic şi economic, ce s-a concretizat prin adoptarea unui cadru legislativ care să permită accesul investitorilor la informaţii, să crească transparenţa deciziilor economice din întreprindere, să asigure securitatea financiară a participanţilor şi a contrapartidelor precum şi standardizarea procedurilor pentru a se putea determina riscul asociat investiţiilor. În întreaga lume au fost create agenţii guvernamentale precum şi organisme internaţionale menite să supravegheze activităţile şi să reglementeze diferitele pieţe financiare.
Crizele din ultimii ani de pe pieţele de capital au arătat necesitatea dezvoltări unui cadru legislativ pentru construirea unor structuri de control la nivelul companiilor şi de obligativitate a auditării informaţiilor contabile, care sunt furnizate investitorilor. Un alt factor presionar a fost dorinţa politică de integrare în Uniunea Europeană, fapt ce a impus armonizarea anumitor reglementări cu cele din spaţiul Uniunii, având scopul de a atrage investitorii autohtoni şi internaţionali.
O preocupare constantă a burselor este credibilitatea, însăşi existenţa acestora depinzând de imaginea publicului investitor asupra activităţii lor. Puţine instituţii sunt atât de denigrate şi de greşit înţelese ca instituţia bursei.[2] Pieţele financiare în general sunt considerate de către o parte a publicului jocuri de noroc sau cluburi manipulate de interese private care necesită un control strict asupra activităţii lor.
Legislaţia pieţei de capital românească este structurată pe trei nivele.[3]
Nivelul primar – piaţa de capital din România a fost construită de la zero prin Legea 52/1994 cu privire la valorile mobiliare şi bursele de valori. În vederea aderării, România a trebuit să transpună integral prevederile Uniunii Europene şi s-a pornit la refacerea cadrului legislativ, respectiv la elaborarea şi, ulterior, adoptarea în 2004 a actualei legi (nr. 297), ce cuprinde toate segmentele pieţei. Elaborarea Legii nr. 297/2004[4] a vizat atât consolidarea legislaţiei existente la acel moment în domeniul pieţei de capital cât şi adaptarea acesteia la prevederile legislaţiei comunitare. Legea nr. 297/2004 asigură formarea unei pieţe de capital viabilă care să permită tranzacţionarea unor instrumente financiare moderne , dezvoltarea cadrului legislativ necesar creării unor noi instituţii precum şi accesul intermediarilor pieţei de capital din România pe piaţa europeană unică. Având în vedere faptul că Legea nr. 297/2004 stabileşte doar cadrul general de reglementare şi supraveghere în domeniul pieţei de capital, a fost necesară elaborarea unei legislaţiei secundare.
Nivelul secundar este nivelul reglementat de către Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare, instituţie publică ce are atribuţii în reglementarea şi supravegherea pieţei de capital din România. Acest nivel de reglementare aduce completări primului nivel şi stabileşte regimul juridic pentru fiecare sub-sector al pieţei de capital. Legislaţia pieţei de capital, la acest nivel, este emisă sub formă de regulamente şi instrucţiuni, şi în anumite situaţii, cu caracter temporar, îmbracă forma unor dispuneri de măsuri. Prin elaborarea legislaţiei secundare s-a avut în vedere implementarea în detaliu a prevederilor Directivelor Uniunii Europene, în vigoare la momentul aprobării Legii nr. 297/2004, precum şi ale Directivelor ce au fost adoptate de Comisia Europeană ulterior intrării în vigoare a acestei legi. În luna decembrie a anului 2004 Comisia a aprobat un număr de patru regulamente cu implicaţii deosebite asupra activităţii entităţilor din piaţa de capital, acestea urmând a intra în vigoare la data de 1 iulie 2005. Prin aceste regulamente se are în vederea modificarea cadrului legal existent în prezent şi adaptarea acestuia la prevederile Legii nr. 297/2004 şi ale directivelor europene. Legea 297/2004 este considerată de unii autori[5] o involuţie, din mai multe motive: adoptarea unei tehnici legislative prolixe, renunţarea la protecţia separată cu titlu de principiu şi scop al întregii reglementări a protecţiei investitorului, definiţia incertă a valorilor mobiliare, renunţarea la reglementarea tranzacţiilor în marjă şi a vânzărilor în lipsă.
Nivelul terţiar este nivelul reglementat de către operatorul de piaţă, reglementare referitoare la condiţiile şi posibilităţile prin care un intermediar poate să efectueze tranzacţii cu instrumente financiare prin intermediul pieţelor reglementate/nereglementate organizate şi administrate de către respectivul operator de piaţă. Legislaţia pieţei de capital, la acest nivel, este emisă sub formă de regulamente şi proceduri.
Directiva Europeană privind Pieţele şi Instrumentele Financiare[6] MiFID este cea mai noua legislaţie europeană, aplicabilă începând cu data de 1 noiembrie 2007 şi „are un impact major privind modul în care vor fi puse la dispoziţia clienţilor serviciile financiare pe tot cuprinsul Uniunii Europene, fiind concepută pentru a crea o piaţa unică a serviciilor financiare în Uniunea Europeana.”[7]
Obiectivele[8] MiFID sunt multiple : creşterea concurenţei între şi în interiorul pieţelor financiare europene, abolirea regulii concentraţiei (care limitează tranzacţiile de titluri la bursa unei ţări) şi a principiului celei mai bune executări a ordinelor (care precizează că firmele de investiţii trebuie să ia toate măsurile pentru a obţine cele mai bune rezultate posibile de executare, ţinând cont nu numai de preţ, dar şi de un complex de factori), toate tipurile de tranzacţii cu valori mobiliare, indiferent că sunt efectuate pe pieţe reglementate sau pe piaţa OTC sunt supuse obligaţiei de transparenţă. După aplicarea MiFID, acest principiu va depinde de ordinul clientului. Dacă el nu va da instrucţiuni specifice, rămâne la latitudinea băncii să aleagă cea mai bună execuţie posibilă. Directiva optează pentru un înalt nivel de armonizare, cu clauze precise privind executarea contractelor, transparenţa tranzacţiilor, eligibilitatea clienţilor, conflictele de interese şi internaţionalizarea tranzacţiilor cu acţiuni, obligaţiuni şi instrumente derivate. Se va introduce un aşa zis paşaport unic, prin care se autorizează întreprinderile financiare să opereze în toată Uniunea Europeană, în baza unui singur acord al autoritarilor din ţara lor de origine. Directiva creează condiţiile de negociere a acţiunilor şi obligaţiunilor în cadrul mai multor structuri, indiferent că sunt burse sau societăţi de investiţii.
MiFID foloseşte o abordare pe patru niveluri, prin utilizarea directivelor, adoptând abordarea legislativă a UE conform Procesului Lamfalussy.[9] Nivelul 1 cuprinde măsuri generale şi obiective la nivel înalt ( Directive), nivelul 2 stabileşte cerinţele tehnice necesare pentru a atinge obiectivele Nivelului 1 (Directive sau Regulamente). Nivelul 3 reprezintă măsurile menite să asigure o implementare egală şi uniformă iar prin Nivelul 4 Comisia Europeană verifică conformitatea Statelor Membre cu legislaţia UE şi poate lua măsuri împotriva Statelor Membre în cazul încălcării legislaţiei Comunităţii.
„În România, transpunerea MiFID s-a efectuat în două etape, prima etapă finalizându-se la sfârşitul anului 2005, iar în cursul anului 2007 societăţile de servicii de investiţii financiare au avut obligaţia de a-şi completa procedurile interne conform cerinţelor directivei, cu prevederi referitoare la evaluarea şi administrarea riscului, cercetarea de investiţii, tranzacţiile personale”[10], a declarat preşedintele Comisiei Naţionale a Valorilor Mobiliare, Gabriela Anghelache.
În ceea ce priveşte abuzul pe piaţă, Directiva Uniunii Europene nr.6/28 ianuarie 2003, art. 1 alin. 2 a reprezentat sursa de inspiraţie a art. 244 alin.5, 6 si 7, referitoare la manipularea pieţei de capital, din Legea română a pieţei de capital nr.297/2004. În aceste condiţii, textul din Directiva Europeană este în mare parte asemănător cu cel inserat în legea română, intrată în vigoare 18 luni mai târziu decât respectiva directivă.
[1] Băjenescu, Titu (2002), p. 15.
[2] Ibidem .
[3] www.sibex.ro .
[4] Anghelache, Gabriela, Nan, Sanda, Badea, Dora, Ioacără, Anca (2005), p. 9 .
[5] Piperea, Gheorghe (2005), p. 345 .
[6] http://ec.europa.eu .
[7] http://www.sfin.ro .
[8] http://www.euractiv.ro .
[9] http://siteresources.worldbank.org .
[10] http://www.euractiv.ro .
