Utilizarea pieţelor futures de mărfuri pentru transferul riscului de preţ este de largă audienţă în economiile de piaţă unde instituţia bursei funcţionează normal. Mai mult decât atât, activitatea de hedging fiind o componentă economic justificată a unui management performant, ea este chiar încurajată printr-o serie de reglementări bursiere. Acestea vizează, în principal, garantarea unor limite mai largi în luarea poziţiilor bursiere acoperitoare şi a unor cerinţe diminuate privind garanţiile în marjă, cu efect nemijlocit asupra costului asigurării de risc. Aceste facilităţi sunt acordate, conform reglementărilor americane, celor care intră in aşa-numita categorie a hedgerilor bona-fide, respectiv care îndeplinesc următoarele condiţii esenţiale:
1) Tranzacţiile iniţiate să fie motivate de posibila variaţie a valorii:
- activelor pe care persoana respectivă le posedă sau le produce, sau a oricăror active anticipate;
- pasivelor prezente sau anticipate;
- serviciilor furnizate, procurate sau ce vor fi oferite.
2) Vânzarea sau cumpărarea pe piaţa futures să se limiteze cantitativ după cum urmează:
- vânzarea oricărei mărfi cu livrare la termen nu trebuie să depăşească cantitativ:
- cumpărarea sau posesia la preţ fix a aceleiaşi mărfi pe piaţa extrabursieră, de către aceeaşi persoană, sau
- producţia anticipată pe 12 luni şi nevândută a aceluiaşi tip de marfă, de către aceeaşi persoană şi cu condiţia că nici o astfel de poziţie, în orice contract futures, să nu fie menţinută în ultimele cinci zile de tranzacţionare ale respectivului contract futures.
- cumpărarea oricărei mărfi cu livrare la termen nu trebuie să depăşească cantitativ:
- vânzarea la preţ fix a aceleiaşi mărfi pe piaţa fizică, de către aceeaşi persoană
- echivalentul cantitativ al vânzărilor la preţ fix ale unui produs şi subproduselor rezultate din prelucrarea lui, ale aceleiaşi persoane
- necesarul anticipat pe 12 luni şi neangajat de mărfuri pentru procesare sau cu altă utilizare productivă ale aceleiaşi persoane, cu condiţia ca astfel de tranzactii şi poziţii să nu depăşească în ultimele cinci zile de tranzacţionare ale oricărui contract futures, necesarul anticipat şi neangajat.
Reglementările conţin şi prevederi referitoare la cross-hedging. în acest sens calitatea de hedger bona-fide este condiţionată de corelaţia substanţială a fluctuaţiilor de preţ ale mărfii fizice şi a celei de referinţă din contractul futures şi de lichidarea poziţiilor futures cu cel puţin cinci zile înaintea ultimei zile de tranzacţii.
Nu ne-am propus aici o analiză a tuturor elementelor ce concură în prezent, pe diverse pieţe futures, la atractivitatea tot mai mare a acestora privind gestiunea riscurilor de preţ. Cert este că un număr impresionant de agenţi economici, producători, comercianţi, importatori, exportatori apelează frecvent la această alternativă de asigurare. Pentru a enumera numai câteva dintre obiectivele ce pot fi atinse, să notăm că acoperirea de risc pe piaţa contractelor futures poate asigura:
- hedgingul producţiilor sezoniere anticipate, în special agricole;
- hedgingul fluxurilor continue de producţie din minerit şi alte exploatări, din zootehnie şi chiar din industriile prelucrătoare;
- hedgingul stocurilor de materii prime şi produse rezultate;
- hedgingul fluxurilor de aprovizionare sau desfacere angajate prin contracte la termen şi neacoperite din punctul de vedere al riscului de preţ;
- asigurarea corelaţiilor necesare între preţul materiilor prime procesate şi preţul de vânzare al produselor rezultate;
- asigurarea rentabilităţii operaţiilor comerciale legate, de exemplu a celor de import pentru reexport;
- asigurarea profitabilităţii licitaţiilor de export câştigate, când există un decalaj temporal între adjudecarea şi onorarea contractului şi riscul evoluţiei nefavorabile a preţurilor la materiile prime încorporate în produsul finit;
- garantarea pe durate mai lungi de timp, a ofertelor de preţ din cataloage sau a preţurilor contractuale în domeniul construcţiilor civile şi industriale
Să analizam în continuare câteva operaţiuni de acoperire a riscului subliniind încă odată că strategia de hedging este indicată doar atunci când variaţia preţurilor la marfa fizică devansează oscilaţia bazei. Această situaţie fiind prevalentă pe piaţă, rezultat confirmat de studiile empirice pe această temă, putem afirma că acoperirea de risc cu ajutorul contractelor futures marfare este, aproape fără excepţie, o metodă sigură de protecţie.
- Hedgingul producţiei agricole anticipate
Acest caz acoperă o categorie largă de producători din sectorul agricol a căror producţie se realizează o dată pe an şi al căror obiectiv constă în fixarea unui anumit preţ, în avans, pentru o recoltă estimată a fi obţinută la o dată viitoare. Garanţia unui anumit preţ de vânzare a recoltei creează certitudinea obţinerii unui anumit profit şi posibilitatea planificării bugetului de venituri şi cheltuieli cu o marjă de eroare mult mai mică.
Producătorii agricoli au mai multe posibilităţi de a-şi asigura nivelul de preţ pentru recolta ce urmează:
1)găsirea unui cumpărător dornic să încheie un contract cu livrare viitoare la un preţ prestabilit,
2)vânzarea unui număr corespunzător de contracte futures pe marfa respectivă, urmând ca recolta să fie comercializată după recoltare, la preţul obtenabil. 3)vânzarea efectivă a cantităţilor recoltate prin bursa de mărfuri în baza unor poziţii futures vânzătoare deschise cu câteva luni în avans. Cu toate că şi în acest caz se obţine certitudinea preţului de vânzare (la nivelul preţului de exercitare al contractului futures), situaţia nu este similară primelor două variante. Fermierul nu îşi vinde producţia din propriile spaţii de depozitare, ci trebuie sâ o transporte la depozitele agreate de bursă, ceea ce implică unele costuri suplimentare, logistică şi timp. Nu trebuie omisă şi problema lichidităţii pieţii în perioada de livrare a contractului futures, nefiind exclusă, în anumite condiţii, amânarea vânzării efective pentru unele partizi de mărfuri.
Varianta 2) este cea de hedging bursier si se realizeaza dupa cum urmeaza:
Să presupunem că la 1 iunie preţul futures pentru porumb cu livrare în luna decembrie este la CBOT de 250 ½ cenţi/bushel. Pe baza unei analize istorice a raportului între preţurile cash şi futures efectuate de fermierul american, acesta ştie că preţul cash al porumbului la silozul local este în medie cu 15 cenţi sub preţul futures pentru decembrie în a doua jumătate a lunii octombrie, perioadă în care el estimează recoltarea unei cantităţi de 70000 bu. Presupunând că această corelaţie istorică a preturilor cash/futures se va menţine, fermierul se aşteaptă în perioada de recoltare la un preţ local de 235 ½ cenţi/bu. Considerând acest preţ acceptabil, el va vinde în bursă 60000 bu, sau cu alte cuvinte, va lua o poziţie short pe 12 contracte futures (unitatea de tranzacţie fiind de 5000 bu pe contract). Faptul că nu vinde bursier întreaga recoltă prognozată se explică prin aceea că:
- lasă o marjă de pierdere din recoltă pentru eventualitatea unor condiţii climaterice nefavorabile;
- decide să lase neprotejată o mică parte din recoltă pentru eventualitatea că preţul la recoltare va fi mai ridicat decât cel estimat.
Să presupunem că la 15 octombrie el vinde efectiv la silozul local 65000 bu recoltă finală la preţul de 224 c/bu, deci inferior celui scontat. Simultan însă el va compensa poziţia bursieră la preţul futures decembrie de, să zicem, 237 c/bu. Astfel, aşa cum se observă şi în tabelul 1, pierderea de 11 ½ c/bu la vânzarea efectivă a recoltei (faţă de preţul obiectiv), este compensată şi devansată de cei 13 ½ c/bu profit la lichidarea poziţiei futures. În termeni de bază se observă că reducerea acesteia cu două puncte de bază aduce fermierului, ca rezultat net al hedgingului, şi un anumit câştig. Făcând abstracţie de comisioanele plătite, tranzacţia bursieră prin rezultatul ei financiar, asigură în final un preţ rezultativ pentru fermier de 237 ½ c/bu (235 ½ preţ obiectiv plus 2 c/bu variaţia favorabilă de bază). În lipsa acestei operaţiuni bursiere, fermierul ar fi vândut recolta cu 224 c/bu.
Tabelul 8.1
|
Data
|
Piaţa cash
|
Piaţa futures
|
Baza
|
|
1 iunie
|
Nici o tranzacţie Stabilirea preţului obiectiv pentru octombrie la 235 ½ c/bu
|
Vinde 60000 bu porumb decembrie cu 250 ½ c/bu
|
– 15 c
|
|
15 octombrie
|
Vinde 60000 bu porumb cu 224 c/bu
|
Lichidează poziţia futures la 237 c/bu
|
– 13 c
|
|
Rezultat
|
– 11 ½ c/bu (pierdere de preţ)
– 6900 $ (cost de oportunitate)
|
+ 13 ½ c/bu (câştig de preţ) + 8100 $ (profit)
|
+ 2c (variaţia bazei)
|
|
Rezultat net: profit = 1200 $ relativ la estimările din iunie
|
|||
Cu alte cuvinte tranzactia bursiera de hedging presupune efectuarea in bursa a 2 operatiuni de sens contrar, simetric opuse, care se coreleaza temporal cu operatiunile de pe piata fizica. Ele pot fi sintetizate dupa cum urmeaza:
- la 1 iunie se adopta in bursa o pozitie vanzatoare (short) pe un numar de 12 contracte futures a 5.000 bu fiecare:
short 12 futures porumb decembrie 250,50
- la 15 octombrie se compenseaza pozitia initiala cu una simetrica opusa:
long 12 futures porumb decembrie 237
Rezultatul financiar al compensarii se poate afla, ca si in cazul speculatiei la scadere, cu formula:
Pr = (F – Ft)QN
unde: F – pretul futures de exercitare;
Ft – pretul futures de lichidare la momentul t;
Q – cantitatea contractului futures;
N – numarul de contracte futures.
Deci: Pr = (250,50 – 237) x 5.000 x 12 = 810.000 c = 8100$
Pe piata fizica recolta se vinde la un pret cu 11,50 centi mai scazut, generand o pierdere de 6900$. Aceasta pierdere este acoperita integral de castigul bursier, rezultand chiar un profit net de 1200 $.
Putem remarca, de asemenea, că profitul de 1200 $ raportat la preţul obiectiv al fermierului acoperă şi pierderea suferită de acesta la surplusul de recoltă rămasă neprotejată, respectiv de 575 $ (5000 bu • 11 ½ c/bu).
Desigur că evoluţiile preturilor puteau fi şi altele:
- preţul porumbului putea să crească substanţial, situaţie în care fermierul nu ar fi beneficiat deoarece lichidarea poziţiei bursiere se face în pierdere. O posibilitate de a profita, într-o anumită măsură, de evoluţia ascendentă a preţului, este devansarea lichidării poziţiei futures, dar acest lucru trebuie realizat doar în baza unor informaţii pertinente privind menţinerea tendinţei ascendente a preţului până la finalizarea tranzacţiei de pe piaţa fizică;
- evoluţia raportului de preţuri cash/futures în sensul lărgirii bazei, ceea ce ar fi produs fermierului o mică pierdere fără de obiectivul propus in luna iunie, dar în condiţiile evitării pierderii substanţiale din declinul preţului cash.
2.Hedgigul aprovizionarii viitoare cu materii prime
In cazul aprovizionarii viitoare cu materii prime riscul producatorului consta in cresterea pretului. Acest risc se asigura printr-un hedging la crestere, adica o tranzactie bursiera constand din doua operatiuni de sens contrar, prima de cumparare si a doua de vanzare, a unui numar identic de contracte futures pe acelasi activ si cu aceeasi scadenta, dar la preturi futures diferite. Daca pretul activului (materia prima) creste, pretul futures creste si el iar tranzactia bursiera se incheie cu un castig. Acest castig va compensa in buna masura pierderea ce se inregistreaza la procurarea materiei prime la un pret mai ridicat.
Sa consideram urmatorul exemplu:
Un producator de ciocolata stabileste in data de 5 mai, ca va trebui sa se aprovizioneze in data de 5 iulie cu 60 t cacao, pe care ar trebui sa o cumpere cu maximum 1850 $/t astfel incat sa poata lucra cu profit. Datorita zvonurilor ca in intervalul de doua luni pretul la cacao ar putea sa creasca ca urmare a compromiterii unor plantatii din Brazilia, producatorul decide sa se protejeze impotriva acestui risc utilizand tranzactiile cu contracte futures pe cacao de la bursa din New York.
In aceeasi zi de 5 mai el ordona brokerului sau deschiderea unei pozitii cumparatoare de hedging pe un numar de 6 contracte futures (contractul fiind standardizat la 10 tone), cu scadenta in luna iulie, la pretul pietei. Presupunand ca pretul futures la care se perfecteaza operatiunea este de 1860 $/t, pozitia initiala poate fi sintetizata astfel:
long 6 futures cacao iulie 1860
In acest moment producatorul de ciocolata se poate considera asigurat de riscul cresterii pretului la cacao.
Sa presupunem ca acest risc se produce si in 5 iulie producatorul cumpara cacao la un pret cash de 2000 $/t.
Pierderea inregistrata va fi: (1850 – 2000)60 = – 9000 $
In aceeasi zi producatorul va cere brokerului compensarea (lichidarea) pozitiei cumparatoare initiale prin vanzarea a 6 contracte futures pe cacao cu scadenta in iulie, la pretul futures al pietei. Presupunand ca acest pret a fost de 2005 $/t, operatiunea se exprima astfel:
short 6 futures cacao iulie 2005
Rezultatul financiar al tranzactiei bursiere de hedging pe care producatorul il va regasi in contul sau de la broker (neluand in considerare comisioanele) se determina dupa cum urmeaza:
Pr = (Ft – F)QN = (2005 – 1860) x 10 x 6 = 8700$
Aceasta suma compenseaza in buna masura pierderea de 9000$ din aprovizionarea la un pret mai ridicat. Rezultatul hedgingului:
(-9000 + 8700 = -300 $) ne arata clar ca operatiunea a fost justificata.
