Sursele de finanţare şi etapele elaborării planului de finanţare. Rolul dobânzilor

Pentru a se finanţa o companie are de ales între următoarele surse:

• Finanţarea din surse proprii: presupune repartizarea din profitul obţinut pentru susţinerea activităţii sau amortizarea mijloacelor fixe;
• Finanţarea din surse atrase: presupune atragerea de resurse financiare de pe pieţele monetare sau de capital prin intermediul creditelor bancare sau prin intermediul emisiunii de obligaţiuni sau acţiuni.

Raportul dintre finanţarea din surse proprii sau din surse atrase este determinat de o serie de factori: accesibilitatea resurselor pe pieţele financiare interne şi externe, gradul de îndatorare al companiei, gradul de dezvoltare al pieţelor monetare şi de capital, gradul de cunoaştere a tehnicilor de finanţare, nivelul de impozitare etc.

Mai concret, finanţarea internă se bazează pe resursele generate în economia agentului economic investitor şi aceste resurse sunt:

-sume din casarea unor mijloace fixe

-sume din vânzarea şi cesiunea unor imobilizări corporale

-o parte din profitul net

-amortizarea imobilizărilor

 Finanţarea internă depinde de excedentul brut de exploatare şi de capacitatea de autofinanţare, care sunt evidenţiate de contabilitate şi care sunt analizate de managerii unităţii. De remarcat faptul că autofinanţarea este de obicei insuficientă pentru majoritatea agenţilor economici sau instituţiilor care se angajează în proiecte de investiţii.

Finanţarea externă are numeroase posibilităţi, care se pot grupa sintetic astfel:

-creşterea capitalului social pe seama aportului în numerar sau în natură a vechilor acţionari, încorporarea rezervelor sau a  unor datorii exigibile

-emisiuni de acţiuni sau transformarea unor obligaţiuni în acţiuni

-împrumuturi bancare

-împrumuturi obligatare

-leasing financiar

-finanţare internaţională (ca investiţii directe sau de portofoliu)

-alocaţii de la buget

-fonduri structurale

Cele mai des folosite pe plan naţional sunt creditele bancare şi leasingul.

Creditele bancare sunt acordate de diferite bănci comerciale şi ele trebuie corect negociate şi utilizate, prin evidenţierea următoarelor aspecte:

-determinarea justă a mărimii creditului în funcţie de valoarea investiţiei şi de resursele de finanţare proprii

-condiţiile de creditare privind rata dobânzii, termenul de acordare a creditului, perioada de graţie, cheltuieli de comision

-condiţii de garantare din partea celui împrumutat

-graficul de utilizare a creditului şi de rambursare a lui (anuităţi, dobânzi, termene)

Pe fondul ameliorării cadrului economic general, principalele bănci din România au perfecţionat şi au fluidizat procedurile de acordarea creditelor atât către agenţi economici, cât şi către populaţie. De exemplu, a avut loc o extindere deosebită a creditului ipotecar.

Creditul ipotecar este destinat să finanţeze construirea, cumpărarea, reabilitarea, consolidarea sau extinderea imobilelor cu destinaţie locativă, industrială sau comercială, fiind acordat pe o perioadă de minim  cinci ani pentru persoanele juridice şi minimum zece ani pentru persoanele fizice.

Leasingul reprezintă o convenţie prin care locatorul (în calitate de proprietar) cedează locatarului (utilizatorului), pentru o perioadă determinată, dreptul de utilizare a unui bun mobiliar, imobiliar sau a unui activ necorporal, destinate desfăşurării activităţii de exploatare a locatarului, contra unei chirii cu opţiunea de cumpărare la scadenţă, la un preţ convenit prin contractul încheiat iniţial între părţi. Pentru activitatea bancară, leasingul a devenit un produs financiar complementar altor produse bancare, la costuri de finanţare care pot reprezenta un avantaj fiscal pentru beneficiari.

O analiză mai atentă a fluxurilor financiare internaţionale arată că pe pieţele insuficient dezvoltate domină autofinanţarea şi finanţarea prin credite  în timp ce pe pieţele dezvoltate domină finanţarea prin pieţele de capital, adică emisiuni de acţiuni sau obligaţiuni. Mai mult, din acest ansamblu de surse de finanţare, autofinanţarea este cea mai costisitoare.

Se poate observa ponderea foarte mare a surselor proprii şi ponderea foarte mică a altor resurse, în principal piaţa de capital.

Pentru elaborarea planului de finanţare, beneficiarul de resurse trebuie să parcurgă următoarele etape:

• Identificarea nevoii de finanţare pentru companie sau proiectul de investiţii, punând în balanţă resursele financiare proprii şi cele atrase;
• Determinarea ponderii fiecărei surse de capital în schema de finanţare;
• Întocmirea planului de finanţare;
• Calcularea costului marginal al fiecărei surse de finanţare;
• Calcularea costului mediu ponderat aferent schemei de finanţare;
• Optimizarea structurii de capital.

Pentru determinarea nevoii de finanţare un rol esenţial îl are întocmirea planului de afaceri care, din punct de vedere financiar se traduce prin estimarea unui bilanţ şi a evoluţiei profitului pentru perioada următoare. Pentru aceasta compania va realiza mai întâi un studiu de piaţă prin care va selecta pieţele care oferă cadrul cel mai bun de dezvoltare a afacerii sale (având în vedere mediul concurenţial, mediul politic etc.), a ales cea mai adecvată formă de pătrundere pe pieţele externe (vânzarea prin sucursale create pe pieţele de export).  Se face apoi identificarea resurselor financiare necesare pentru dezvoltarea afacerii sale. Toate strategiile conţinute în planul de afaceri se concretizează printr-o proiecţie a bilanţului acestei companii pentru o perioadă următoare de cel puţin 5 ani.

Un rol important în analiză îl are profitul estimat prin contul de profit şi pierderi, care se determină printr-o proiecţie a contului de profit şi pierdere ţinând cont de toate veniturile şi cheltuielile implicate de producţia şi comercializarea produselor pe piaţa internă şi externă.

Planul de afaceri bazat pe o proiecţie a bilanţului consolidat şi a contului de profit şi pierdere dă posibilitatea determinării nevoii de finanţare a companiei precum şi a capacităţii de a o acoperii prin resurse proprii sau resurse atrase. Nevoia de finanţare are în vedere suplimentarea costurilor implicate de derularea afacerilor astfel încât să se realizeze un echilibru financiar între ceea ce încasează firma ca venituri şi ceea ce consumă pentru a produce şi a comercializa bunurile sau serviciile pe pieţele interne sau externe.

Pasul următor în elaborarea planului de finanţare îl reprezintă identificarea surselor externe de finanţare (sursele atrase) care vor completa sursele proprii (amortizarea şi autofinanţarea). Stabilirea ponderii creditului, obligaţiunilor şi acţiunilor în cadrul surselor externe are în vedere exclusiv criteriul costului şi al riscului.

A.Costul resurselor financiare proprii

În cazul în care compania foloseşte resursele proprii costul acestora este asimilat costului de oportunitate generat de dobânda ce ar încasa-o dacă acei bani ar fi fost plasaţi într-un depozit bancar. În acest caz, costul surselor proprii implicate în finanţare poate fi asimilat ratei de dobândă fără risc (randamentul titlurilor de stat) ajustată cu rata de impozitare (pentru că repartizarea resurselor financiare din rezultatul financiar se face după impozitare). Ajustarea costului capitalului cu rata de impozitare face ca resursele proprii să fie cel mai scumpe dintre toate resursele pe care le poate atrage o companie de pe pieţele financiare. Folosirea resurselor proprii se face doar de către acele companii care nu mai pot atrage de pe piaţă resurse datorită gradului de îndatorare ridicat sau credibilităţii financiare scăzute pentru investitori

B.Costul resurselor financiare atrase (credite, obligaţiuni, acţiuni)

Evident că măsura costului capitalului atras de pe pieţele monetare sau de capital este rata dobânzii, fie că este vorba de o dobândă simplă sau de o dobândă compusă. Din păcate, utilizarea ratelor de dobândă în estimarea costului capitalului nu este cea mai bună soluţie, dat fiind faptul că dobânda anuală comunicată de o bancă nu ţine cont de condiţiile de acordare al acelui credit (de exemplu, costul capitalului diferă de rata cuponului, dacă emisiunea se face la valoarea nominală sau la un preţ de emisiune).

Rolul dobânzilor

În atragerea de resurse de capital de pe pieţele financiare naţionale sau internaţionale, dar şi pentru calcule legate de costul capitalului un rol esenţial revine dobânzii.

Practic, se operează cu mai multe tipuri de rate de dobândă. În primul rând distingem între:

• Dobânda reală: compensaţia pe care o aşteaptă furnizorii de fonduri de la cei care împrumută capitalul, făcând abstracţie de risc şi inflaţie. Acest câştig este comparabil cu profitul net înregistrat în celelalte sectoare economice.
• Dobânda nominală: dobânda reală la care creditorul sau investitorul adaugă o primă de lichiditate, o primă de risc şi rata estimată a inflaţiei. Între dobânda reală şi dobânda nominală există următoarea relaţie (Fisher): 1 + d_nominală = (1 + d_reală) x (1 + inflaţia), aproximată cu: d_nominală = d_reală + inflaţia.

În funcţie de modul de calcul creditorii mai operează cu:

• Dobânda simplă: dobânda nominală aplicată pe o perioadă determinată de timp dedusă procentual din masa credală.
• Dobânda compusă (efectivă sau continuă): dobânda calculată continuu pentru întreaga perioadă, adăugată la masa credală, indiferent de momentul la care aceasta se plăteşte (de exemplu dobânda se calculează zilnic şi se adaugă la creditul iniţial până în momentul în care acesta se plăteşte. Această dobândă compusă are importanţă atunci când este vorba de finanţări cu perioadă de graţie (când nu se plăteşte dobândă şi nici nu se rambursează din creditul contractat dar dobânda calculată se adaugă la masa creditului) şi când este vorba de anualizarea unor câştiguri (de exemplu anualizarea unei rate a profitului pe 3 luni). Anualizarea asigură o mai bună comparabilitate a ratelor de câştig.

O altă dobândă importantă este dobânda fără risc, calculată prin anualizarea câştigurilor oferite de titlurile de stat. Titlurile de stat sunt emise de trezorerie şi nu sunt purtătoare de dobândă, având scadenţe de 3, 6, 9 şi 12 luni (cele mai frecvente sunt cele de 3 şi de 6 luni). Câştigul acestor instrumente este dat de diferenţa dintre preţul de emisiune (mai mic) şi preţul de răscumpărare – valoarea nominală (mai mare). Câştigul asimilat acestor instrumente este considerat a fi fără risc pentru că emitentul lor este statul, care, cel puţin teoretic, nu poate intra niciodată în faliment (dacă la scadenţă nu are resurse financiare pentru a-şi plăti datoria, statul emite monedă şi „rezolvă” problema).

Rata fără risc diferă de la o piaţă la alta pentru că „dobânda” la titlurile de stat este o dobândă nominală care conţine rata estimată a inflaţiei pentru perioada următoare. Această dobândă este foarte importantă pentru operatorii de pe pieţele financiare internaţionale deoarece:

• Pe baza ratei de dobândă fără risc se calculează prin comparaţie dotate celelalte dobânzi sau câştiguri din economie (de aceea politica fiscală şi modul de finanţare a deficitelor bugetare au un rol fundamental în evoluţia ratelor de dobândă).
• Din rata fără risc se deduce rata de actualizare utilizată în calculele financiare pentru ajustarea fluxurilor financiare viitoare generate de un credit sau de o investiţie.

Nivelul ratelor de dobândă este direct influenţat (ca orice câştig) de nivelul impozitării. Dobânzile se impozitează la nivelul creditorului, indiferent dacă este vorba de un credit sau de o plasament financiar (plasament în acţiuni sau obligaţiuni). În unele ţări, pentru a încuraja plasamentele financiare nivelul de impozitare al tranzacţiilor financiare este redus sau inexistent, alte pieţe excelând în aplicarea de impozite (în unele ţări dobânzile bancare la depozite sunt incluse în venitul global).

Sintetizând, factorii care determină apelul la unanumit tip de resurse, dar şi costul capitalului naţional şi internaţional sunt următorii:

• Durata (cu cât durata este mai mare, cu atât şi costul este mai mare);
• Riscul emitentului (cu cât acesta este mai mare cu atât nivelul dobânzii va fi mai mare);
• Tipul rambursării (cu cât rambursarea este mai mult amânată cu atât costul ar putea să crească);
• Garantarea unor riscuri (scrisori de garanţie pentru riscul de neplată de exemplu);
• Transferarea unor riscuri (poliţe de asigurare pentru riscul de ţară de exemplu)
• Complexitatea operaţiunii (cu cât intermediarii implicaţi sunt mai mulţi cu atât costul este mai mare);
• Nivelul impozitării (cu cât acesta este mai mare cu atât şi costul va fi mai mare);

Aceşti factori sunt înglobaţi în rata de dobândă percepută de fiecare creditor prin aplicarea unor „prime” ca remuneraţie la riscul pe care şi-l asumă:

• Prima de inflaţie: este procentul de dobândă perceput de creditor sau de investitor peste rata reală de dobândă;
• Prima de lichiditate: este un procent perceput pentru gradul de lichiditate al instrumentului financiar prin care se face mobilizarea resurselor de capital. Lichiditatea instrumentelor financiare exprimă capacitatea de a transforma uşor în bani un instrument financiar. Lichiditatea depinde implicit de durata mobilizării resurselor de capital, cu cât durata este mai mare cu atât lichiditatea este mai mică. Prima de lichiditate va creşte implicit odată cu durata finanţării;
• Prima de risc: este o remuneraţie pe care fiecare creditor o percepe pentru riscul pe care îl implică o finanţare sau alta, indiferent dacă acest risc este asumat de creditor sau este transferat către o instituţie specializată.

Pentru a estima mai bine costul capitalului este indicat ca iniţial să se realizeze tabloul de amortizare al creditului, a emisiunii de obligaţiuni sau de acţiuni.

Concret, finanţatorii în România în anul 2009 sunt următorii:

1. Sectorul bancar autohton este principalul finanţator (67 la sută din total). În condiţiile actuale de diminuare a accesului la resursele externe, este posibil ca rolul sectorului bancar autohton să crească. Finanţarea economiei reale se realizează în special prin credite de trezorerie, dar creditele pentru finanţarea stocurilor şi echipamentelor au devenit într-o oarecare măsură mai importante. Desigur, există şi credite pentru populaţie (ipotecare şi de consum).
2. Creditorii externi asigură mai bine de o cincime din totalul finanţării. Până în prezent au fost o sursă stabilă de finanţare (ponderea s-a menţinut aproximativ constantă în ultimii ani în jurul valorii de 21 la sută. Sumele au fost destinate practic numai companiilor (populaţia deţine doar 0,08 la sută din totalul finanţărilor externe).
3. Intituţii Financiare Nebancare autohtone furnizează 12 la sută din finanţarea totală. Cea mai mare parte a resurselor este direcţionată către companii (77 la sută).