Tranzacţiile cu titluri primare

Tranzacţii pe bani gata şi în marjă

Tranzacţiile cu acţiuni şi obligaţiuni realizate pe pieţele bursiere de tip american pot fi clasificate în mai multe moduri: după natura contului deschis de client la broker, ele se împart în tranzacţii pe bani gata şi tranzacţii în marjă; după momentul executării contractului, se poate vorbi de tranzacţii cu lichidare normală (engl. regular settlement) şi tranzacţii cu lichidare imediată (engl. cash delivery); după modul de executare, se cunosc vînzări „lungi” (engl. long sales) şi vînzări „scurte” (engl. short sales).

Tranzacţiile pe bani gata se fac pe baza contului cash deţinut de client la firma broker. În acest caz un investitor poate cumpăra titluri financiare cu condiţia să plătească integral contravaloarea acestora, vărsînd suma respectivă în contul său la broker; simetric, clientul care vinde cash trebuie să predea titlurile contractate în cadrul aceluiaşi termen, primind contravaloarea integrală a acestora în contul său. Termenul de executare diferă la contractele cu lichidare imediată (cash delivery) şi respectiv la cele cu lichidare normală (regular settlement). În primul caz predarea/plata titlurilor se realizează în chiar ziua încheierii contractului de bursă. În al doilea caz, cel mai frecvent, termenul este de cîteva zile, în raport cu Regulamentul bursei. La NYSE, de exemplu, el este stabilit la cinci zile bursiere pentru executare între brokerii vînzători şi brokerii cumpărători şi la şapte zile pentru reglarea raporturilor între clienţi şi brokerii lor.

Prin urmare, un investitor care a cumpărat titluri cash este obligat să depună în contul său contravaloarea acestora în limitele termenului stabilit pentru lichidarea normală – 5 zile – dar în nici un caz să nu depăşească 7 zile. În cazul în care clientul nu îşi respectă această obligaţie, brokerul va proceda la lichidarea poziţiei clientului său prin vînzarea titlurilor respective la valoarea lor de piaţă din momentul în care obligaţia scadentă de depunere a fondurilor nu a fost îndeplinită. Dacă brokerul a vîndut titluri executînd ordinul clientului, iar acesta nu a predat integral titlurile în şapte zile, firma broker cumpără titlurile de pe piaţă, la cursul curent, în vederea predării acestora la casa de compensaţie. Orice diferenţă nefavorabilă rezultată din aceste operaţiuni (cînd lichidarea poziţiei prin vînzarea titlurilor se face la un curs mai redus decît cel la care au fost cumpărate sau cînd cumpărarea acestora se face la un curs mai mare decît la angajarea poziţiei) este suportată de client.

În urma executării contractului, clientul cumpărător primeşte titlurile în acelaşi interval de şapte zile şi beneficiază de toate drepturile pe care acestea le conferă. Clientul vînzător primeşte integral contravaloarea titlurilor vîndute şi poate dispune de fondurile respective.

Tranzacţiile pe bani gata (engl. for cash) de la bursele de valori nu trebuie confundate cu tranzacţiile cash de la bursele de mărfuri; acestea din urmă, numite şi tranzacţii spot (engl. cash/spot commodity), se referă la contracte încheiate cu intenţia de a fi executate imediat în natură, adică prin livrarea efectivă a bunului şi plata contravalorii acestuia. Altfel spus, tranzacţiile spot au ca obiect o marfă prezentă, existentă în momentul încheierii contractului şi care urmează să fie livrată imediat.

Tranzacţiile în marjă (engl. margin trading) cu titluri primare sînt, în esenţă, cumpărări pe datorie, efectuate prin intermediul contului în marjă deţinut de client la firma broker. Spre deosebire de tranzacţiile pe bani gata, în acest caz brokerul acordă clientului său, în anumite limite, un credit pentru realizarea operaţiunii bursiere. Prin urmare, investitorul, care dă ordin de cumpărare a unui volum de acţiuni, nu trebuie să achite firmei broker cu care lucrează întreaga contravaloare a acestora; el este ţinut să depună, în termenul prescris pentru lichidarea normală (la NYSE, maximum şapte zile de bursă) numai o anumită „acoperire” sau marjă (engl. margin), diferenţa pînă la valoarea contractului constituind-o împrumutul pe care clientul îl obţine de la broker pentru tranzacţia respectivă (engl. debit balance).

Rolul tranzacţiilor în marjă este de a crea o capacitate financiară suplimentară clientului. În funcţie de nivelul marjei acesta poate, cu o anumită sumă avansată în operaţiune, să cîştige ori să piardă mai mult decît într-o tranzacţie cash. În acelaşi timp, ca la orice credit, clientul trebuie să ofere o garanţie, iar aceasta este reprezentată de titlurile care fac obiectul contractului şi care rămîn la broker; dacă investitorul doreşte să intre în posesia titlurilor, el trebuie să restituie creditul (inclusiv dobînda), adică să anuleze debitul său la broker.

Clientul trebuie să „acopere” tranzacţia prin depunerea unei sume cash (sau a unor titluri) în calitate de marjă; pe de altă parte, după cumpărarea titlurilor în marjă, acestea rămîn la broker, formînd garanţia operaţiunii, numită colateral. Diferenţa dintre valoarea colateralului şi datoria clientului la broker reprezintă capitalul propriu al clientului, sau marja absolută (engl. equity – EQ, sau dollar margin). Raportul dintre marja absolută şi valoarea de piaţă a titlurilor existente în contul clientului în calitate de colateral (engl. market value – MV) formează marja relativă.

În cursul derulării operaţiunii, mărimea marjei curente, atît absolute cît şi relative, variază continuu în funcţie de valoarea de piaţă a titlurilor care formează colateralul, precum şi de intrările şi de ieşirile din contul în marjă. Cerinţa esenţială pentru funcţionarea contului în marjă este ca pentru fiecare client valoarea colateralului să fie tot timpul mai mare decît debitul pe care acesta îl are la brokeri. Marja, adică excesul de valoare a colateralului în raport cu datoria, este un mijloc de acoperire a brokerului împotriva riscului de scădere a valorii de piaţă a titlurilor care formează colateralul; practic aceasta poate să se reducă, fără a afecta pe broker, numai în limitele marjei. Ca atare, contul în marjă poate fi considerat şi ca un cont de siguranţă.

Vînzarea „scurtă” (engl. short sale) este definită de Comisia pentru Titluri şi Operaţiuni Financiare (The Securities and Exchange Commission – SEC) din SUA ca „orice vînzare a unor titluri de care vînzătorul nu dispune sau orice vînzare care este executată prin livrarea unui titlu împrumutat de către vînzător (sau în contul lui)”.

În esenţă, operaţiunea constă într-o vînzare executată cu titluri împumutate, predarea titlurilor vîndute trebuind să se facă în intervalul de timp stabilit pentru lichidarea normală a unui contract bursier. Astfel, la NYSE, în cazul în care nu se specifică altfel, acţiunile vîndute „scurt” trebuie să fie livrate cel tîrziu în a şaptea zi de bursă de la încheierea contractului. Cum clientul nu dispune de aceste acţiuni, el va trebui fie să le cumpere pînă la acea dată, fie să le împrumute în scopul livrării. El va alege prima variantă dacă în acel interval cursul acţiunilor va scădea suficient pentru ca operaţiunea să fie profitabilă. În mod normal, însă, brokerul va împrumuta titlurile respective în contul clientului pentru a permite executarea contractului de vînzare, urmînd ca ulterior să le cumpere de pe piaţă la ordinul şi în contul clientului, acesta acoperindu-şi astfel poziţia debitoare faţă de broker. În cazul în care preţul pieţei este mai redus decît cel din momentul încheierii contractului în bursă, se va obţine un profit; în schimb, dacă piaţa creşte, se va înregistra o pierdere.

Vînzările „scurte” se realizează prin intermediul unui cont în marjă deschis de client la broker; şi pentru acest tip de tranzacţii se aplică Reg.T privind nivelul marjei.

Tehnica vînzărilor „scurte” (engl. short selling) se deosebeşte de cea a vînzărilor „lungi” (engl. long selling): în acest din urmă caz clientul livrează, în termenul prescris pentru lichidarea normală, titlurile proprii, existente în momentul încheierii tranzacţiei în contul său la broker; în vînzările „scurte” livrarea titlurilor se face printr-un împrumut, clientul rămînînd dator faţă de broker cu titlurile respective pînă în momentul în care se va acoperi (va cumpăra titlurile şi le va restitui brokerului).

Tehnica tranzacţiilor în marjă

Mecanismul tranzacţiilor în marjă este ilustrat în Figura 1, în care sînt evidenţiate principalele caracteristici ale tranzacţiilor în marjă.

În primul rînd, clientul beneficiază de avantajele ce decurg din deţinerea unui cont în marjă în ceea ce priveşte derularea tranzacţiilor bursiere. Astfel, operatorul poate să realizeze mai multe cumpărări şi vînzări pe baza contului respectiv, fără să trebuiască să facă plata pentru fiecare cumpărare ori să primească plata pentru fiecare vînzare: tranzacţiile de sens opus se compensează reciproc, astfel încît brokerul urmăreşte numai soldul contului clientului.

1 – clientul dă ordin de cumpărare şi depune marja iniţială;

2 – brokerul deschide un cont în marjă clientului;

3 – brokerul execută ordinul în bursă;

4 – casa de compensaţii remite brokerului titlurile cumpărate, iar acesta le plăteşte în numele clientului, acordîndu-i acestuia un credit;

5 – brokerul păstrează titlurile ca garanţie pentru creditul acordat;

6 – brokerul se refinanţează la o bancă, utilizînd titlurile în calitate de colateral (garanţie);

7 – banca asigură finanţarea.

Pe de altă parte, contul în marjă poate fi văzut ca un mijloc de achiziţionare de titluri cu plata în rate. Dacă, de exemplu, clientul varsă 10000$ ca marjă iniţială, cumpărînd 200 de acţiuni a 100$, el devine debitor faţă de broker cu 10000$. În continuare, clientul poate să depună periodic în contul său fonduri băneşti, reducînd continuu datoria sa pînă cînd împrumutul brokerului este restituit. Toate cîştigurile obţinute de client din derularea operaţiunii se varsă în contul în marjă, ceea ce contribuie la reducerea împrumutului acordat de broker.

Titlurile care fac obiectul unei cumpărări în marjă aparţin, din momentul executării operaţiunii, clientului investitor (acesta are o poziţie long pe titluri); toate dividendele acţiunilor respective vor fi colectate de broker şi trecute în contul acestuia. În schimb, clientul are poziţia de debitor pentru fondurile împrumutate de la broker şi este ţinut să-i plătească acestuia dobîndă. Nivelul dobînzii se stabileşte în raport cu rata la care brokerul se refinanţează de la bancă, adăugîndu-se la acesta un spread (de exemplu, dobînda percepută de bancă plus 1/2%).

Înregistrarea în cont a operaţiunilor se face după cum urmează:

a) în creditul contului: acoperirea depusă de client în numerar sau sub formă de titluri; veniturile din vînzările de titluri; dividendele aduse de acţiuni;
b) în debitul contului: valoarea de piaţă a titlurilor cumpărate în marjă; dobînda la creditul acordat de broker.

Să luăm un exemplu. Un client dă ordin firmei broker să cumpere 200 acţiuni AAA la cursul de 100$, pe baza unui depozit în contul în marjă de 10000$ (marja iniţială). Brokerul execută ordinul realizînd o cumpărare în marjă; după 5 zile de bursă, el primeşte titlurile şi face plata acestora către casa de compensaţie, împrumutîndu-l pe client cu diferenţa pînă la valoarea contractului (datoria faţă de broker). Brokerul nu remite titlurile către client, ci le reţine ca garanţie (colateral) pentru creditul pe care i-l acordă. După 30 de zile, cursul acţiunilor creşte la 110$; ca atare, clientul dă ordin de lichidare a poziţiei sale long, brokerul executînd vînzarea titlurilor în bursă.

Cu un sold creditor de 11950$, clientul a obţinut un profit de 1950$ într-o tranzacţie bursieră în care a investit 10000$, adică o rată a profitului de 19.50%.

În al doilea rînd, tranzacţiile în marjă se bazează pe fonduri împrumutate, ceea ce creează un „efect de levier” (engl. leverage) pentru investitor, adică multiplică efectele asociate unui anumit plasament – profitul, respectiv pierderea potenţială.

Să presupunem, de exemplu, că un operator care dispune de un capital de 10000$ apreciază că o anumită acţiune, care este cotată la 100$, va înregistra, în următoarele trei săptămîni, o creştere de curs de 50%. El are două posibilităţi de a beneficia de pe urma sporirii aşteptate a cursului:

– să cumpere 100 de acţiuni pe bani gata, urmînd ca, peste trei săptămîni, dacă previziunea se realizează, să le revîndă, obţinînd 15000$ (150$x100 acţiuni), deci un profit de 50%;

– să cumpere 200 de acţiuni printr-o tranzacţie „pe datorie”, deci în marjă, plătind o garanţie de 10000$, adică 50%; dacă previziunea de creştere a cursului se confirmă, el va obţine, prin revînzare, 30000$, din care va restitui împrumutul de 10000$, rămînînd cu un profit de 10000$, adică 100%. (Nu s-a ţinut seama de costurile implicate de realizarea opera_iunii.) Efectul de multiplicator este, în cazul de mai sus, de 2 ori, pentru o marjă de 50%; în general, efectul multiplicator (k) se determină după formula: k=1/m%, unde m% este marja.

Tranzacţiile în marjă au însă şi un grad ridicat de risc, rezultat din acelaşi efect de levier. Într-adevăr, cumpărarea în marjă este profitabilă atîta timp cît piaţa este în creştere („sub semnul taurului”). În caz contrar, riscul este cu atît mai mare, atît pentru operator cît şi pentru firma broker cu care lucrează, cu cît volumul datoriilor este mai mare, respectiv marja este mai mică. Dacă, în exemplul de mai sus, cursul acţiunilor nu creşte la 150$, ci scade la 50$, clientul ar obţine prin revînzare numai 10000$ (200×50$). Cum împrumutul acordat de broker este de 10000$, clientul, în urma rambursării acestuia, pierde întreaga sumă avansată iniţial (o pierdere de 100%). Dacă ar fi făcut o tranzacţie pe bani gata, pierderea ar fi fost de numai 50%: diferenţa dintre valoarea iniţială a titlurilor (100×100$) şi valoarea titlurilor după scăderea cursului (100×50$=5000$).

În al treilea rînd, o caracteristică a tranzacţiilor în marjă este faptul că, în toate ţările unde acestea se practică, ele sînt reglementate prin lege şi supravegheate de autoritatea pieţei. Principala modalitate de control al acestor operaţiuni este stabilirea şi urmărirea respectării marjei, atît în valoare absolută, cît şi în mărime relativă (în raport cu datoria clientului la broker). Practic, această cerinţă se reflectă în stabilirea – prin lege şi prin regulamentul bursei – a marjei iniţiale şi a marjei permanente.

Marja iniţială (engl. initial margin) este valoarea fondurilor cash sau a titlurilor pe care clientul trebuie să le depoziteze la broker înainte de a se angaja în tranzacţie. În conformitate cu Reglementarea T a Fed, suma în numerar constituită pentru o tranzacţie în marjă este în SUA de 50% din preţul de cumpărare la achiziţiile de acţiuni sau obligaţiuni convertibile, respectiv de 50% din veniturile rezultate dintr-o vînzare scurtă, dar cel puţin 2000$. În cazul în care acoperirea se face cu titluri, clientul poate să depună numai anumite titluri, valoarea acestora fiind egală cu valoarea contractului. Această marjă trebuie să fie respectată numai o dată pentru fiecare poziţie (tranzacţie iniţiată); altfel spus, dacă suma respectivă a fost depusă, investitorul nu va mai primi nici o solicitare pentru noi fonduri în condiţiile Reg T.

Marja permanentă sau de menţinere (engl. maintenance margin sau minimum maintenance) este un nivel minim al capitalului propriu pe care bursele de valori şi firmele broker îl solicită din partea clienţilor pe tot parcursul tranzacţiei (cît timp poziţia este deschisă). NYSE şi NASD impun, de exemplu, ca marja relativă curentă a clientului să fie tot timpul de cel puţin 25% din valoarea de piaţă a titlurilor. Cînd marja relativă a investitorului scade sub acest procent, brokerul trimite un apel în marjă (engl. margin call), prin care îi solicită clientului să depună o garanţie suplimentară. Dacă acesta nu se conformează, brokerul lichidează poziţia clientului sau vinde titluri în contul clientului, astfel încît să se reintre în marja de menţinere.

Contul clientului este nerestricţionat dacă marja curentă este egală sau mai mare decît marja iniţială stabilită de Fed (50% din valoarea de piaţă a tranzacţiei). Diferenţa în plus poate fi retrasă de client sau utilizată ca acoperire pentru o altă tranzacţie în marjă.

Atunci cînd marja curentă este sub nivelul marjei iniţiale, contul se cheamă restricţionat. În aceste condiţii, atîta timp cît mărimea marjei curente depăşeăte nivelul stabilit pentru marja permanentă clientul nu trebuie să depună o acoperire suplimentară pentru poziţiile sale deschise. În schimb, efectuarea de noi tranzacţii este permisă numai dacă investitorul depune o marjă suplimentară în conformitate cu cerinţele marjei iniţiale pentru angajarea unei tranzacţii.

Aplicaţie: Pentru a ilustra modul de încheiere şi derulare a tranzacţiilor în marjă vom prezenta cîteva cazuri ipotetice referitoare la piaţa americană.

Cumpărări în marjă. Un client C dă ordin unui broker FB să cumpere în marjă 100 de acţiuni AAA la piaţă; FB execută ordinul la un preţ de 80$/acţiune. Prin urmare, valoarea de piaţă a titlurilor sau valoarea curentă a tranzacţiei (market value – MV) este de 100×80$=8000$(MV). În conformitate cu Reg.T privind marja iniţială (m_i), clientul va depune în cont o sumă de bani reprezentînd capitalul propriu iniţial (equity – EQ), de 4000$ (8000$x50%). În acelaşi timp, brokerul îi acordă un credit pentru diferenţa dintre valoarea de piaţă şi valoarea marjei, clientul devenind debitor la FB pentru suma respectivă (debit balance – DB). Situaţia contului clientului va fi:

long 100 AAA la 80$ 8000$ (MV)

datoria la broker -4000$ (DB)

__________________________________________

sold 4000$ (EQ)

Vom reţine formulele:

– valoarea debitului clientului: DB = MV – EQ

– marja relativă curentă: m_c = EQ/MV.

După cum rezultă din exemplu, clientul obţine titluri cu o anumită valoare de piaţă mizînd (punînd ca acoperire) o sumă echivalentă cu 50% din valoarea tranzacţiei, adică are acces la titluri care valoarează 8000$, vărsînd doar 4000$.

După deschiderea poziţiei, cursul titlurilor cumpărate se modifică zilnic în sensul creşterii sau scăderii. Firma broker (în speţă responsabilul cu contul – stockbrokerul) înregistrează aceste modificări în contul clientului.

a) Curs în creştere

Să presupunem că preţul acţiunilor creşte pe piaţă la 100$; situaţia contului clientului se va modifica după cum urmează:

long 100 AAA la 100$ 10000$ (MV)

datoria -4000$ (DB)

__________________________________________

sold 6000$ (EQ) SMA=1000$

Prin creşterea valorii de piaţă a titlurilor cu 2000$, capitalul propriu al clientului s-a mărit cu aceeaşi valoare, debitul la broker rămînînd neschimbat. Pe de altă parte, în urma creşterii cursului, valoarea marjei curente a crescut peste marja iniţială stabilită prin Reg.T: la o valoare de piaţă de 10000$, marja trebuie să fie de 5000$ (10000×50%), rămînînd o diferenţă de 1000$ faţă de soldul (EQ) de 6000$.

Acest exces de marjă (engl. excess equity) se varsă într-un cont special numit SMA (Special Memorandum Account), un fel de „garare” a sumei ce depăşeşte marja cerută de Reg.T. În cazul nostru, automat în acest cont se trece o sumă ce reprezintă 50% din valoarea profitului realizat (2000×50%).

Sumele din contul SMA pot fi retrase de client, operaţiunea numindu-se preluarea profitului (engl. profit taking), sau pot fi utilizate pentru cumpărarea de noi acţiuni.

În primul caz, cel al preluării profitului, situaţia contului se va prezenta astfel:

long 100 AAA la 100$ 10000$ (MV)

datoria -5000$ (DB)

__________________________________________

sold 5000$ (EQ) SMA=0

Clientul a retras cei 1000$ din contul SMA, mărimea capitalului propriu (EQ) reducîndu-se cu această valoare. Totodată, el utilizează integral facilitatea de finanţare stabilită de Reg.T, adică datoria sa faţă de broker creşte la 10000$x1/50% =5000$. Rezultă că din profitul rezultat în urma creşterii cursului (20$ x 100 acţiuni = 2000$), 50% se preia cash de către client, iar restul se adaugă debitului clientului, sporind contribuţia brokerului la finanţarea operaţiunii, fără ca investitorul să fi depus fonduri suplimentare ca acoperire.

O altă posibilitate este utilizarea excedentului înscris în SMA pentru cumpărarea de noi acţiuni, fără depunerea unei marje suplimentare.

Puterea de cumpărare maximă care stă la dispoziţia clientului este dată de mărimea excedentului multiplicată cu inversul marjei, adică, în cazul nostru:

1000$ x 1/50% = 2000$.

La un preţ al acţiunilor de 100$, clientul poate deci cumpăra 20 noi titluri, situaţia contului său modificîndu-se după cum urmează:

long 120 AAA la 100$ 12000$ (MV)

datoria -6000$ (DB)

__________________________________________

sold 6000$ (EQ) SMA=0

Valoarea capitalului propriu (EQ) rămîne neschimbată, deoarece clientul nu a preluat cash şi nici nu a depus fonduri suplimentare, ca acoperire în cont. Pe de altă parte, conform Reg.T, el are dreptul la o finanţare din partea brokerului de 12000$ x 50% = 6000$. Utilizîndu-se integral facilitatea de finanţare, datoria clientului faţă de broker creşte la 6000$, adică cu 1000$ (ceea ce înseamnă 50% din valoarea titlurilor nou cumpărate). Prin urmare, în timp ce marja absolută rămîne neschimbată (EQ=6000$), marja relativă se reduce (de la 60% la 50%), ceea ce nu înseamnă decît faptul că clientul a cumpărat noi acţiuni fără să depună cash, utilizînd integral facilitatea de finanţare (pînă la limita marjei iniţiale, de 50%).

Remarcăm că în toate situaţiile de mai sus clientul a beneficiat de un cont nerestricţionat, ceea ce i-a permis să lucreze fără a depune o marjă suplimentară. De fapt, fiind pe o poziţie long, el a beneficiat de creşterea cursului titlurilor.

b) Curs în scădere

Sa presupunem că preţul acţiunilor AAA scade de la 100$ la 90$. În acest caz, situaţia contului clientului se modifică în felul următor:

long 120 AAA la 90$ 10800$ (MV)

minus -6000$ (DB)

__________________________________________

sold 4800$ (EQ) SMA=0

De data aceasta marja curentă (m=4800$/10800$=44%) este sub nivelul marjei stabilite de Reg.T (contul este restricţionat) şi orice tranzacţie din cont trebuie să se facă prin reconstituirea nivelului de 50% pentru marjă. În schimb, marja curentă fiind peste cea permanentă (de 25%), clientul nu trebuie să depună o acoperire suplimentară la broker.

Vînzări în marjă. Clientul poate să îşi reducă sau lichideze poziţia long prin vînzarea titlurilor care au fost anterior cumpărate în marjă. Din veniturile rezultate se acoperă o parte din poziţia debitoare a clientului faţă de broker şi se alimentează contul SMA cu sume pe care clientul le poate folosi pentru scopurile arătate mai sus.

Să presupunem că, în exemplul prezentat, cînd cursul titlurilor scade la 90$, clientul hotărăşte să vîndă 40 acţiuni AAA. Cum marja curentă este de 44.4%, contul este restricţionat. Ca atare, clientul nu mai poate face cumpărări suplimentare în marjă fără depunerea de noi fonduri proprii; în cazul vînzării el trebuie, în conformitate cu prevederile din Reg.T privind retenţia (engl. retention requirement), să reţină un procent din veniturile rezultate (acelaşi 50%) pentru a reduce datoria faţă de broker.

Revenind la exemplu, veniturile din vînzări se ridică la 40AAAx90$=3600$; valoarea de piaţă a poziţiei long se reduce cu suma respectivă, iar 50% din venit se creditează automat în SMA. Situaţia contului se va prezenta astfel:

long 80 AAA (120-40) la 90$ 7200$ (MV)

datoria -(6000-1800) -4200$ (DB)

__________________________________________

sold 3000$ (EQ) SMA=1800$

Prin urmare, veniturile rezultate din vînzări (3600$) au fost repartizate în proporţie de 50% pentru reducerea datoriei faţă de broker (1800$), restul intrînd în contul SMA la dispoziţia clientului. Cei 1800$ din SMA pot fi retraşi cash sau utilizaţi pentru cumpărarea de noi titluri în marjă.

Să presupunem că investitorul a preluat profitul şi, cînd preţul acţiunilor creşte la 120$, el dă un nou ordin de vînzare pentru 40 de titluri. Contul se va modifica în felul următor:

long 40 AAA (80-40) la 120$ 4800$ (MV)

datoria -(4200-2400) -1800$ (DB)

__________________________________________

sold 3000$ (EQ) SMA=3000$

Veniturile din vînzări sînt de această dată de 4800$ (40 acţiuni x 120$), ele fiind utilizate, în părţi egale, pentru reducerea datoriei la broker şi pentru alimentarea contului SMA.

Se observă faptul că, după vînzare, contul a devenit nerestricţionat, deoarece marja curentă (3000$/4800$) este mai mare de 50%. Mai mult, apare un excedent de marjă de 600$ (3000$-2400$), care intră în SMA, mărind disponibilul din acest cont la 3000$ (2400$ din vînzări plus 600$ excedent).

În cazul în care clientul preia cash disponibilul din SMA, situaţia contului devine:

long 40 AAA la 120$ 4800$ (MV)

datoria -2400$ (DB)

__________________________________________

sold 2400$ (EQ) SMA=0

Apelul în marjă. După cum am arătat, clientul este ţinut să respecte nu numai marja iniţială, ci şi marja permanentă, aceasta din urmă avînd rolul să-l protejeze pe brokerul care a acordat credit. În cazul unei evoluţii adverse a pieţei, care duce marja curentă sub marja de menţinere (25% pentru poziţii long) firma broker poate proceda la un apel în marjă.

Trecînd la un exemplu, vom pleca de la situaţia investitorului ilustrată mai jos:

long 100 AAA la 100$ 10000$ (MV)

-5000$ (DB)

__________________________________________

sold 5000$ (EQ)

Să presupunem că piaţa scade la 80$/acţiune. Contul se va modifica după cum urmează:

long 100 AAA la 80$ 8000$ (MV)

-5000$ (DB)

__________________________________________

sold 3000$ (EQ)

Marja curentă este acum de 37.5% (3000$EQ/80000$ MV), deci peste marja permanentă de 25%.

La o nouă scădere a cursului pînă la 65$, situaţia se va prezenta ca mai jos:

long 100 AAA la 65$ 6500$ (MV)

-5000$ (DB)

__________________________________________

sold 1500$ (EQ)

De data aceasta marja curentă a scăzut la 23% şi brokerul face un apel în marjă, solicitînd clientului o garanţie suplimentară. Clientul ar trebui să aibă o garanţie de cel puţin 25% MV, adică 1625$. Prin urmare, el ar trebui să depună cash încă 125$, caz în care debitul se micşorează corespunzător, iar marja curentă reintră în limitele marjei permanente:

long 100 AAA la 65$ 6500$ (MV)

minus -4875$ (DB)

__________________________________________

sold 1625$ (EQ)

Dacă preţul acţiunilor AAA continuă să scadă, brokerul face noi apeluri în marjă.

În cazul în care clientul nu răspunde apelului în marjă, brokerul poate lichida contul clientului, vînzînd cele 100 de acţiuni la 65$, din veniturile rezultate recuperîndu-şi creditul de 5000$ (inclusiv dobînzile), restul rămînînd la dispoziţia clientului. O altă posibilitate ar fi aceea a lichidării parţiale a poziţiei clientului, ceea ce înseamnă că brokerul vinde titluri din contul clientului pînă cînd marja permanentă se restabileşte. În exemplul de mai sus el ar trebui să vîndă titluri în valoare de cel puţin (1/25%)x125$=600$, adică 10 titluri la cursul de 65$/acţiune, întreaga sumă rezultată din vînzări fiind folosită pentru reducerea debitului. După vînzare, contul va arăta în felul următor:

long 90 AAA la 65$ 5850$ (MV)

minus (5000-650) 4350$ (DB)

__________________________________________

sold 1500$ (EQ)

Dacă brokerul lucrează cu o marjă permanentă foarte redusă este posibil ca din valoarea de piaţă să nu se poată recupera creditul acordat clientului. De exemplu, la o marjă de 5%, în situaţia de mai sus, brokerul ar trebui să recupereze (1/0,05)x125=2500$. La o nouă reducere a cursului, de exemplu la 40$, brokerul nu-şi poate acoperi creditul acordat nici prin vînzarea integrală a titlurilor clientului.

Tehnica vînzărilor „scurte”

Participan_ii la realizarea vînzărilor „scurte” sînt: clientul, brokerul, bursa şi casa de compensaţie (de lichidare) a bursei, iar mecanismul desfăşurării operaţiunii poate fi prezentat schematic, ca în Figura 2. Operaţiunea se realizează prin contul în marjă, clientul fiind obligat să depună valoarea reprezentînd marja iniţială. Cît timp poziţia clientului rămîne deschisă, brokerul urmăreşte marja curentă a contului acestuia, astfel încît să se asigure respectarea marjei permanente. La vînzările „scurte” aceasta este superioară celei stabilite pentru cumpărările şi vînzările lungi în marjă. La NYSE, de exemplu, este de 30% din valoarea de piaţă a titlurilor vîndute „scurt”.

– Figura 2 –

Etapele realizării tranzacţiei sînt următoarele:

a) Clientul dă un ordin de vînzare „scurtă” (1), iar brokerul execută ordinul, deci încheie contracul (2). În acest moment clientul e vînzător pentru titlurile pe care nu le are (sau le posedă, dar nu vrea să execute contractul cu ele) şi pe care, pînă în ziua executării contractului, urmează să le obţină prin împrumut dintr-o sursă terţă (are o poziţie short).
b) Brokerul împrumută titlurile în contul clientului (3) de la B₂ şi informează că acest împrumut a fost făcut pentru contul clientului său (3′).
c) Brokerul execută contractul (4), adică livrează titlurile la casa de compensaţii, în conformitate cu scadenţa operaţiunilor cu lichidare normală; în calitate de vînzător, primeşte de la casa de compensaţie contravaloarea titlurilor respective la cursul din contract. El depune fondurile cash ca garanţie pentru împrumutul în titluri făcut (5). În acest fel, clientul a executat contractul în bursă, dar rămîne dator cu titlurile respective şi are contul de titluri îngheţat, la dispoziţia împrumutătorului.
d) Cînd consideră oportun, clientul dă ordin de cumpărare a titlurilor respective (6), iar ordinul este executat în bursă (7) şi se restituie împrumutătorului titlurile primite (8). În acest fel, clientul face o acoperire (engl. covering) a poziiei sale scurte (engl. short), închizînd contul de titluri.

Prin urmare, operaţiunea constă din două contracte în bursă, de sens opus, încheiate în momente diferite (contractele 2 şi 7). Raţiunea clientului de a se angaja în această operaţiune este că el va putea cumpăra la un curs mai mic în (7) titlurile datorate pentru (3), obţinînd astfel un profit. În cazul în care clientul nu dispune de titlurile respective, el lucrează descoperit, mergînd pe ideea unei pieţe în scădere (bear market). Dimensiunea temporală este astfel inclusă într-o operaţiune cu lichidare normală în doi paşi: realizarea unei vînzări pe o poziţie descoperită, ceea ce face ca operatorul să devină un vînzător „scurt” (engl. short seller), urmînd ca la scadenţa împrumutului să se facă o răscumpărare pe piaţă în vederea restituirii titlurilor (acoperirea poziţiei short).

Împrumutul în titluri este acordat, de regulă, de către brokerul cu care lucrează clientul, acesta preluînd titlurile din contul altor clienţi. Dacă brokerul nu dispune de titluri în contul altor clienţi, el foloseşte contul firmei proprii de brokeraj sau, în cazuri mai rare, apelează la alşi brokeri (acest din urmă caz a fost ilustrat în Figura 2).

Condiţiile în care se acordă împrumutul depind de situaţia raportului dintre cererea şi oferta de titluri şi, respectiv, de bani, în acea perioadă. Dacă titlurile sînt relativ rare pe piaţă, deci brokerul poate împrumuta mai greu acele titluri, ele vor fi împrumutate cu o primă (o sumă pro rata temporis datorată de clientul short seller). Dacă, dimpotrivă, lichidităţile sînt relativ rare, atunci cel care acordă împrumutul în titluri plăteşte o dobîndă împrumutatului pentru banii pe care îi deţine ca garanţie pînă la lichidarea împrumutului (momentele 5-8). Dobînda, de regulă, este puţin peste nivelul dobînzii curente a pieţei. În practică, însă, în cele mai multe cazuri, împrumutul se face fără plată unilaterală – primă sau dobîndă – (engl. flat).

De altfel, în bursă există următorul dicton: „Taurul plăteşte dobîndă, pe cînd ursul nu”. Aceasta pentru că investitorul care lucrează pe o poziţie long („taurul”), deci cel care aşteaptă o creştere a cursului, împrumută bani într-o cumpărare în marjă, plătind dobîndă pentru împrumut şi primind dividende la titluri. Cel care lucrează pe o poziţie short („ursul”) nu plăteşte dobîndă, pentru că, împrumutînd titluri şi garantîndu-le cu bani, el este pe poziţia unui creditor în fonduri băneşti (credit balance, nu debit balance).

În creditul contului de la brokerul clientului vînzător intră marja depusă de client şi valoarea de piaţă a titlurilor, clientul avînd în principiu o balanţă activă (engl. credit balance) şi nu una debitoare (engl. debit balance). În cazuri deosebite, cînd cel care lucrează short („bear”) intră în debit de balanţă, acesta trebuie acoperit cu un împrumut dat de broker, pentru care el plăteşte dobîndă. Costurile legate de o astfel de vînzare scurtă sînt reprezentate de: comisioanele pe care le datorează clientul în cele două operaţiuni de bursă; taxele de transfer care se plătesc în bursă pentru transferul titlurilor dintr-un cont în altul; eventualele dobînzi, respectiv prime; alte taxe bursiere.

Dacă acţiunile vîndute „scurt” unui terţ se află într-o perioadă în care se plătesc dividendele, atunci dividendele sînt plătibile de către firma emitentă terţului care a primit titlurile. Dar cel care le posedă legal (B₂) are şi el dreptul la un dividend ce nu mai poate fi plătit de firmă, ci va fi suportat de brokerul împrumutat în contul clientului său. În schimb, cînd se va face acoperirea, brokerul care acţionează în contul clientului, va beneficia de un curs mai mic, pentru că de îndată ce dividendul e plătit, cursul de piaţă al acţiunii scade cu acel dividend.

Una dintre caracteristicile principale ale operaţiunii este marcarea la piaţă (engl. marking to market), al cărei principiu este: tot timpul titlurile împrumutate trebuie să fie garantate cu o sumă cash egală cu valoarea curentă de piaţă a acelor titluri. În acest sens apar două situaţii:

– cînd cursul titlurilor scade, valoarea garanţiei devine mai mare decît valoarea titlurilor împrumutate şi, ca atare, brokerul împrumutător trebuie să verse diferenţa în contul clientului împrumutat;

– cînd cursul titlurilor creşte, garanţia devine insuficientă şi brokerul împrumutătorului îi solicită clientului noi depuneri cash (apel în marjă).

Aceste reglări se fac zilnic şi determină modificări corespunzătoare în situaţia contului clientului la broker.

Aplicaţie: Să presupunem că un client vinde „scurt” 100 acţiuni AAA, pentru că se aşteaptă la o scădere a cursului; cursul curent este de 36$/acţiune.

Valoarea de piaţă (MV) a acţiunilor este de 36$x100= 3600$. Operaţiunile se fac în marjă, deci dacă marja iniţială este de 50%, clientul trebuie să depună 1800$ (EQ). Prin urmare, valoarea de care dispune în credit (CR) este de 5400$ (cash, respectiv EQ 1800$ + titluri 3600$).

credit la broker 5400$ (CR)

short (minus) 100 AAA la 36$ -3600$ (MV)

__________________________________________

sold 1800$ (EQ)

Reţinem următoarele formule:

– valoarea creditului clientului: CR=MV+EQ

– marja curentă: m_c=EQ/MV.

Scăderea cursului

Să presupunem că piaţa este în scădere şi acţiunile ajung la 30$. Prin marcarea la piaţă a poziţiei clientului, acesta va primi în contul său la broker 600$ (valoarea titlurilor scăzînd la 3000$, nu mai sînt necesari 3600$, ci numai 3000$ pentru a garanta titlurile împrumutate de broker). Ca urmare, marja sa absolută creşte la 2400$ (1800$+600$) iar creditul la broker scade de la 5400$ la 4500$. Prin urmare:

credit la broker 4500$ (CR)

short (minus) 3000$ (MV)

__________________________________________

sold 2400$ (EQ)

Dar Reg.T stabileşte că marja iniţială trebuie să fie de 50% din valoarea de piaţă a titlurilor, adică, la MV=3000$, EQ=1500$. În consecinţă, diferenţa de 900$ (2400$-1500$) intră în contul SMA.

credit la broker 4500$ (CR)

short (minus) -3000$ (MV)

__________________________________________

sold 1500$ (EQ) SMA=900$

Disponibilul din contul SMA poate fi utilizat de către client în două moduri: fie îl retrage sub formă de profit, fie mai face un short selling. În prima variantă, clientul obţine un cîştig cash de 900$, rezultat din scăderea cursului acţiunilor la care el are o poziţie short (6$ x 100 acţiuni = 600$) şi din efectul de multiplicare datorat marjei iniţiale (50% x 600 = 300$).

credit la broker 4500$ (CR)

short (minus) -3000$ (MV)

__________________________________________

sold 1500$ (EQ)

Clientul poate face însă şi o nouă vînzare scurtă, fără depunerea unei acoperiri suplimentare. În acest sens are la dispoziţie o sumă de 900$/50%=1800$, valoarea de piaţă datorată şi creditul său la broker crescînd cu această mărime. Cu aceşti 1800$ la 30$/acţiune mai poate cumpăra 60 de acţiuni. Situaţia contului se modifică astfel:

credit la broker 7200$ (CR)

short (100+60)x30$ 4800$ (MV)

__________________________________________

sold 2400$ (EQ)

Creşterea cursului

Să presupunem acum că de la 30$ cursul creşte la 34.6$. În urma marcării la piaţă din EQ se scad 4.6×160=736$ (unde 4.6=34.6-30). Fondurile reprezentînd garanţia pentru titlurile împrumutate de broker trebuie majorate cu această sumă. Situaţia clientului se modifică:

credit la broker 7200$ (CR)

short 160×34.6$ 5536$ (MV)

__________________________________________

sold 1664$ (EQ)

Se observă că noua valoare a capitalului propriu reprezintă diferenţa dintre 2400$ (capitalul propriu iniţial) şi 736$ (rezultatul marcării la piaţă).

Marja curentă este de 1664/5536=30%, adică la nivelul marjei permanente stabilite la NYSE pentru vînzările „scurte”.

Orice creştere peste acest preţ va duce automat la un apel în marjă. Acest nivel al preţului poate fi determinat pe baza formulei: Pr = EQ/(30% x NA), în care NA reprezintă numărul de acţiuni.

În cazul în care cursul înregistrează o creştere de la 30$ la 40$, clientul trebuie să completeze cu 1600$=10×160, rămînînd cu EQ=2400-1600=800$.

În acest caz:

credit la broker 7200$ (CR)

short 160×40$ 6400$ (MV)

__________________________________________

sold 800$ (EQ)

iar marja curentă este 12.5% (800/6400). Clientul trebuie să completeze cu cash capitalul său propriu, pentru a aduce marja la nivelul de 30%. Deci trebuie ca EQ/6400=30%, adică, în exemplul considerat, 1920$, ceea ce înseamnă că clientul trebuie să completeze capitalul propriu cu 1120$ (1920-800).

În situaţia în care clientul nu răspunde apelului în marjă, brokerul lichidează parţial sau integral poziţia short. Aceasta înseamnă că el cumpără titluri de pe piaţă, la preţul lor curent, acoperind poziţia „scurtă” a clientului.

Diferenţa negativă de preţ între momentul deschiderii poziţiei „scurte” (relaţia (2) din Figura 8.2) şi momentul acoperirii acesteia de către broker (7) este în sarcina clientului. Respectarea marjei permanente are tocmai rolul de a asigura pe broker că în contul clientului există disponibilităţi (EQ) pentru a suporta diferenţa respectivă. Acesta este motivul pentru care brokerul urmăreşte în mod continuu nivelul marjei curente a contului clientului, iar atunci cînd aceasta se apropie de marja permanentă (30%), îl anunţă pe client; cînd nivelul de 30% este atins, brokerul face apelul în marjă.

Tranzacţiile cu lichidare lunară (RM)

Operaţiunile RM – cunoscute anterior sub denumirea de tranzacţii la termen (fr. à terme) – se încheie la o bursă într-o anumită zi, urmînd a fi executate (lichidate) la o dată fixă în fiecare lună, numită ziua lichidării.

Dacă proprietatea asupra titlurilor trece de la vînzător la cumpărător în momentul încheierii contractului, livrarea titlurilor şi plata au loc în ziua lichidării. Ca atare, cumpărătorii pot să achiziţioneze titluri, fără a dispune la momentul încheierii contractului de lichidităţile necesare, iar vînzătorii pot să le cedeze, fără să dispună de ele atunci cînd au angajat operaiunea. Pe de altă parte, cel care a cumpărat este proprietar, din momentul în care a încheiat contractul şi dobîndeşte dreptul la dividend; totodată, el poate da în garanţie titlurile a căror livrare efectivă se face în momentul scadenţei pentru acel tip de contract.

Bursa stabileşte titlurile pentru care se pot realiza operaiunile de acest gen (RM), şi anume cele mai active titluri de pe piaţă, pentru care există o cerere şi o ofertă constant ridicate. Totodată, bursa stabileşte numărul minim de titluri pentru care se pot încheia contracte (minimum 5, 10, 15, 25, 50 sau 100 de titluri). Ca regulă generală, cu cît valoarea nominală a acţiunilor este mai mare, cu atît numărul minim de titluri (volumul standard de titluri) este mai redus. Prin aceasta tranzacţiile la termen se deosebesc de cele la vedere (au comptant), unde contractul se încheie fără stabilirea unui volum minim (standard) de titluri.

Fiind vorba de operaţiuni la termen, operatorul trebuie să depună, ca şi la tranzacţiile în marjă, o acoperire (fr. couverture), avînd de ales între următoarele variante: fonduri în numerar sau bonuri de tezaur (cele mai lichide şi mai sigure instrumente monetare, asimilate banilor), reprezentînd 20% din valoarea contractului; titluri financiare cu venit fix (obligaţiuni) sau aur, reprezentînd 25% din valoarea contractului; titluri cu venit variabil (acţiuni), caz în care garanţia constituită din acestea trebuie să reprezinte 40% din valoarea contractului. Această acoperire joacă rolul care revine, în tranzacţiile la bursele americane, marjei.

Aplicaţie: Cumpărare pe piaţa RM

Operaţiunea de cumpărare RM (fr. à la hausse) este iniţiată de un operator care estimează că la titlul cu care lucrează se va înregistra o creştere de curs între momentul încheierii contractului şi cel al lichidării.

Să presupunem că un investitor cumpără,prin intermediul unui broker, la 5.03.1993, 100 aciuni AAA la cursul 1200 FF (vezi Figura 3). Între 5.03 şi ziua lichidării, el poate fi confruntat cu trei situaţii, şi anume:

1) Cursul acţiunii continuă să crească şi la 18.03 investitorul se decide să vîndă RM cele 100 de acţiuni la 1260 FF, compensîndu-şi astfel poziţia de cumpărător, printr-o operaţiune de sens contrar. La lichidare, el va primi pentru vînzarea din 18.03 1260×100=126000 FF. În acelaşi timp, investitorul trebuie să îi plătească celui care i-a vîndut la 5.03: 1200×100=120000 FF. Cîştigul rezultat din operaţiune este de 1260000 – 120000 = 6000 FF (din care se deduc comisioanele şi taxele pentru realizarea operaţiunii).

Prin urmare, piaţa RM îi permite investitorului să beneficieze de mişcarea ascendentă a cursului între momentul încheierii tranzacţiei şi cel al lichidării. Întreaga perioada de sporire a cursului, în raport cu 5.03, este o perioadă favorabilă pentru cel care lucrează „la creştere” (zona haşurată din Figura 3), dar investitorul nu poate şti în ce moment cursul acţiunilor AAA va fi cel mai ridicat. Dacă ar fi vîndut la 14.03, cînd cursul era de 1280 FF, cîştigul său brut ar fi fost de 8000 FF.

Este demn de reţinut faptul că investitorul deţine două poziţii distincte pe piaţa RM: una de cumpărător, deschisă la 5.03, şi alta de vînzător, deschisă la 18.03, cele două poziţii compensîndu-se reciproc. Ca atare, în ziua lichidărilor în numerar (31.03) el va primi de la brokerul său doar diferenţa dintre valoarea celor două contracte, adică 6000 FF (minus comisioanele şi taxele implicate în tranzacţie).

Cu o acoperire de 24000 FF (adică 20% din valoarea contractului), investitorul a cîştigat 6000, deci a avut o rată a profitului de 25%.

2) Investitorul nu vinde titlurile cumpărate la 5.03 ci „ridică titlurile”, adică la lichidare el îi va plăti vînzătorului suma de 120000 FF (şi nu valoarea care ar rezulta din înmulţirea cursului din ziua lichidării cu numărul titlurilor achiziţionate, întrucît preţul RM este fixat din ziua încheierii contractului). Investitorul alege această variantă atunci cînd scopul său este dobîndirea efectivă a acţiunilor AAA, fără a fi însă dispus să suporte costurile unei tranzacţii la vedere (nu are banii în 5.03, cînd încheie tranzacţia). De data aceasta, piaţa RM i-a permis clientului ca, pe baza acoperirii de 24000 FF, să obţină un angajament ferm de livrare a titlurilor la scadenţă, cînd va plăti contravaloarea integrală a acestora.

3) Să presupunem că investitorul nu doreşte să vîndă titlurile achiziţionate la 5.03 decît atunci cînd cursul lor atinge 1300 FF. El nu va vinde atîta timp cît acţiunile depăşesc cursul de 1200 FF, fără a atinge 1300 FF. Începînd cu data de 20.03 cursul titlului AAA scade sub 1200 FF. Ca atare, în ziua lichidării investitorul care nu doreşte să achiziţioneze titluri a căror vînzare au comptant i-ar aduce o pierdere, va reporta poziţia sa de cumpărător pentru următoarea zi de lichidare. În acest scop el trebuie să găsească un deţinător de fonduri care să accepte să-i cumpere titlurile la lichidare cu angajamentul de a i le revinde la următoarea lichidare (clauză de retrocedare). Este vorba de operaţiunea de report.

Practic, investitorul respectiv face un împrumut de la reportor, pe care îl garantează cu titlurile cumpărate la 5.03 (momentul încheierii contractului). Ca atare, el trebuie să plătească o dobîndă pentru creditul astfel obţinut, numită tot report, ce reprezintă remunerarea împrumutului făcut de la reportor. Prin mecanisul de report investitorul mai obţine, contra plăţii dobînzii, o scadenţă (termenul de lichidare din luna următoare).

Tranzacţia de vînzare cu clauză de retrocedare se face la un curs de compensaţie fixat de Camera Sindicală a Agenilor de Schimb şi acesta este cursul mediu al primei ore de tranzacţii la bursă în ziua lichidării. Reportatul vinde practic reportorului acţiunile la acest curs, apoi cumpără aceleaşi titluri pentru lichidarea următoare la acelaşi curs plus dobînda (reportul). Invers, reportorul cumpără titlurile la cursul de compensaţie de la lichidarea curentă şi le vinde pentru următoarea lichidare la cursul respectiv plus reportul. Din punctul de vedere al reportorului, operaţiunea de report constă într-un plasament de fonduri pe o lună, la dobînda dată de nivelul reportului (diferit de la o lună la alta), avînd drept garanţie titlurile reportate.

În cazul în care la următoarea zi de lichidare RM cursul prezintă o creştere semnificativă, fiind mai mare decît cursul de compensaţie, investitorul care a făcut report cîştigă diferenţa.

Să remarcăm similitudinea care există între report şi cumpărările în marjă: în ambele cazuri, plata titlurilor cumpărate se face printr-un împrumut obţinut de la un terţ, creditul fiind garantat cu acţiunile cumpărate.

Aplicaţie: Vînzare RM

Vînzările RM (fr. à la baisse) sînt practicate de cei care estimează că piaţa va scădea. Să presupunem că la începutul lunii martie un client care posedă 200 de acţiuni AAA doreşte să le vîndă, dînd un ordin în acest sens agentului de bursă; la 3.03 el este anunţat că titlurile sale au fost vîndute RM la cursul de 700 FF. Ca şi în cazul cumpărării RM, situaţia poate evolua în trei moduri:

1) Să presupunem că între 3.03 şi ziua lichidării cursul titlului AAA înregistrează fluctuaţii, ajungînd la 17.03 la 650 FF. În acest moment operatorul se decide să cumpere RM cele 200 de acţiuni, compensîndu-şi astfel poziţia de vînzător prin-tr-o operaţiune de sens contrar. La ziua lichidării din martie el ar trebui să încaseze de la contractul din 3.03 suma de 700 x 200 = 140000 FF şi să plătească pentru contractul din 17.03 suma de 650×200=130000 FF, obţinînd astfel un cîştig de 10000 FF (din care va trebui să scadă impozitele şi taxele pentru realizarea operaţiunii). Practic, casa de compensaţie îi varsă prin broker suma reprezentînd diferenţa de valoare dintre cele două contracte. În Figura 4, zona haşurată reprezintă cîştiguri posibile, iar cea de deasupra abscisei pierderi potenţiale. După cum se vede, clientul a ales cel mai bun moment pentru a da ordinul de compensare a pozitiei sale de vînzător, cel în care cursul acţiunilor a ajuns la cel mai scăzut nivel.

2) Vînzătorul poate proceda la predarea celor 200 de acţiuni în ziua lichidării. În această opţiune clientul poate fi animat de mai multe motive: apreciază că alte firme i-ar putea asigura un plasament mai bun şi doreşte să lichideze acţiunile deţinute, nu doreşte să investească prea mult într-un singur tip de acţiuni sau, dimpotrivă, doreşte să investească mai mult în-tr-un alt sector. Ca atare, clientul cedează cele 200 de aciuni pe care le posedă, la lichidare, contra plăţii contravalorii lor. El nu este propriu-zis interesat de evoluia cursului în perioada dintre momentul încheierii contractului şi cel al lichidării, urmărind doar să facă vînzarea la scadenţă în condiţii bune (de remarcat că dacă ar fi vîndut titlurile la 12.03, preţul obţinut ar fi fost mai ridicat).

3) Să presupunem că operatorul nu a cumpărat titluri în perioada în care cursul a fost sub 700 FF, deoarece cursul nu a atins nivelul scontat, iar apoi nu a încetat să crească, situîndu-se permanent peste 700 FF. În aceste condiţii clientul încearcă să evite cumpărarea titlurilor mai scump decît le-a vîndut; dar la lichidare, el trebuie să facă livrarea titlurilor. Ca atare, operatorul va face un deport, adică va căuta un posesor de titluri care acceptă să i le vîndă la lichidarea din martie, angajîndu-se să i le răscumpere la lichidarea din aprilie. Acesta este, de fapt, un împrumut al titlurilor de la un terţ, titluri cu care operatorul va face livrarea, dînd în garanţie terţului suma pe care o obţine în ziua lichidării ca plată a titlurilor livrate (ca în vînzarea „scurtă”). Realizată la cursul de compensaţie, această operaţiune îi permite operatorului să îşi conserve poziţia de vînzător RM la lichidarea următoare. Deportul este deci făcut de client atunci cînd, în momentul lichidării, poziţia sa à la baisse este „descoperită” şi cursul pieţei este peste cursul la care a contractat.

La lichidare va avea loc confruntarea între poziţiile deportate (ale vînzătorilor de titluri care nu fac livrarea) şi ale celor reportate (ale cumpărătorilor care nu doresc să ridice titlurile). În general, numărul de titluri de reportat este superior numărului de titluri deportate, piaţa avînd nevoie de capitaluri care nu sînt disponibile decît contra plăţii unei dobînzi (report). În cazul cînd cererea de titluri de reportat este mai mare decît oferta de astfel de titluri, cel care face deportul (are nevoie de titluri) va plăti pentru dobîndirea acestora o primă, numită deport (în loc să primească el o dobîndă pentru banii puşi ca garanţie). În cazul în care există egalitate între poziţiile reportate şi cele de reportat, reportul se face fără dobîndă sau primă („au pair”).

Lasă un răspuns Anulează răspunsul